> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 当存款搬家遇到弱债务增长 ——金融指标变化与资产配置逻辑 ## 核心内容 2026年，中国金融体系面临“存款搬家”与“弱债务增长”并存的矛盾。居民存款持续向非银机构转移，但实体经济融资需求偏弱，导致非银机构可配置资产稀缺，形成“欠配压力”加大。这种矛盾源于三股力量的共同作用：**居民存款再配置**、**新旧动能转换导致融资需求不足**、**商业银行与非银机构对债券资产的竞争加剧**。 ## 主要观点 ### 1. 居民存款搬家驱动非银机构购买力上升 - 居民存款因收益率下降、风险偏好变化而向非银机构转移，推动非银存款规模持续增长。 - 2025年以来，非银存款新增规模屡创新高，居民存款新增规模持续回落，表明资金从居民端向非银端迁移。 - 居民存款超配现象显著，若金融资产收益持续下滑，可能引发资金回流存款。 ### 2. 实体经济融资需求不足导致可配置资产供给受限 - 企业利润修复并未带动私人部门信用扩张，私人部门融资规模回落。 - 政府债券发行节奏偏慢，进一步加剧金融机构可配置资产不足。 - 新动能行业（如中游制造业）虽有所增长，但融资需求仍难以对冲传统地产基建融资下滑。 ### 3. 商业银行与非银机构对债券资产的竞争加剧 - 商业银行在贷款需求下降背景下，增配债券类资产，与非银机构争夺优质资产。 - 上半年商业银行贷款与债券类资产增长差距缩小，债券资产对商业银行扩表的贡献上升。 - 若实体经济融资需求改善，非银机构资金可能更多流向实体，债券市场或面临调整压力。 ### 4. 股债资产的定价逻辑存在差异 - **权益资产**：依赖非银存款增量是否持续上升，若持续则更多关注盈利和需求结构。 - **债券资产**：关注非银存款与非银机构向实体投放资金的相对变化，若存款未被有效吸收，债券市场流动性将保持宽松。 ## 关键信息 ### 金融指标变化 #### （一）货币端：潜在购买力向现实购买力转化 - M2的分布趋于**活期化**，活化资金增量超过定期存款，表明货币流动性增强。 - M2的分布趋于**金融化**，资金更多沉淀于非银部门，而非直接进入企业部门。 - 本轮货币活化主要源于**居民资产配置行为**，而非实体经营性资金扩张。 #### （二）资产端：实体经济融资需求偏弱 - **私人部门融资规模回落**，表明实体融资需求不足。 - **政府债发行节奏偏慢**，进一步加剧资产供给不足。 - **股票与债券融资**逐步超过贷款融资，显示融资结构多元化趋势。 ### （三）非银机构购买力与资产供给的矛盾 - 非银机构购买力增强，但可配置资产供给不足，形成“欠配”压力。 - 若非银存款增量回落，可能对股票与债券市场造成流动性冲击。 - 债券市场流动性宽松程度取决于非银资金是否能有效流向实体融资。 ## 欠配矛盾的后续演绎 ### 1. 居民存款能否持续搬家？ - **扰动因素一**：经济能否改善，为居民提供更多实体资产配置机会（如房地产、消费行业）。 - **扰动因素二**：金融资产是否由正收益转为负收益，若波动加剧，居民可能回流存款。 ### 2. 可配置资产能否从收缩转为放量？ - **制造业融资**：受地产和消费行业拖累，短期内难以放量。 - **基建投资**：若下半年增量政策出台，可能带动企业中长期融资改善，缓解资产供给不足。 ### 3. 商业银行与非银机构争夺资产的叙事能否加剧？ - **商业银行负债端**：若同业存单净融资规模仍为负，流动性仍宽松；若转正，可能加剧资产争夺。 - **信贷资产需求**：若私人部门融资需求改善，债券市场欠配压力将缓解；若持续偏弱，竞争仍加剧。 ### 4. 对股债的影响 - **股票市场**：若非银存款持续增加，市场成交量和流动性可能提升；若回落，市场可能面临流动性冲击。 - **债券市场**：若非银资金未能有效流向实体，流动性仍宽松；若实体融资需求改善，可能面临调整压力。 - **利率下行空间有限**：央行不调降政策利率背景下，国债收益率曲线作为定价基准，利率大幅下行概率较低。 ## 风险提示 - 金融市场大幅震荡，居民集中赎回金融产品，非银机构流动性收缩。 - 基建投资不及预期，制造业融资未改善，可能加剧资产供给不足。 - 海外金融市场波动超预期，可能影响国内资金配置。 - 海外设备投资超预期，可能对国内经济产生外溢影响。 ## 投资逻辑总结 - **“彼之负债，吾之资产”**：实体融资需求形成金融资产，成为非银机构可配置资产。 - **非银机构欠配压力**：源于存款搬家、融资需求不足和资产争夺加剧。 - **资产配置方向**：若非银存款持续增长，可关注盈利稳定、现金流良好、股息率高的红利资产；若流动性收缩，需警惕股债市场同时调整风险。 ## 报告亮点 - 首次系统分析2026年“存款搬家”与“弱债务增长”并存的金融体系矛盾。 - 强调非银机构购买力与资产供给之间的结构性失衡。 - 提出通过观察**同业存单净融资规模**和**制造业、基建投资**等指标，判断未来资产配置趋势。 ## 金融指标变化背景 - **货币活化**：居民资产配置行为主导，而非实体扩张。 - **融资结构转型**：股票债券融资逐步超越贷款融资，显示融资方式多元化。 - **信贷资产稀缺**：中长期贷款增量持续回落，商业银行增配债券资产。 ## 总结 2026年，中国金融体系面临“存款搬家”与“资产供给不足”并存的挑战，非银机构购买力上升但资产配置受限。这种矛盾源于居民存款再配置、新旧动能转换、以及商业银行与非银机构对债券资产的争夺。未来需重点关注经济是否改善、制造业与基建融资能否放量、以及商业银行负债端是否持续宽松，以判断金融资产的供需变化及对股债市场的影响。