> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 特步国际 (01368.HK) 总结 ## 核心内容 特步国际在2025年实现了收入和净利润的稳健增长，其中主品牌收入同比增长1.5%，而专业运动品牌（索康尼和迈乐）收入增长显著，达到30.8%。公司整体收入同比增长4.2%，归母净利润同比增长10.8%。尽管毛利率和销售费用率有所上升，但归母净利率提升，主要得益于政府补助和金融资产投资收益。 ## 主要观点 - **收入增长**：2025年公司收入同比增长4.2%，达141.5亿元；净利润同比增长10.8%，达13.7亿元。 - **分品牌表现**： - **主品牌**：收入增长1.5%，经营利润下降1.8%，主要因毛利率下降及物流和电商费用增加。 - **专业运动品牌**：收入增长30.8%，经营利润增长46.4%，毛利率下降1.7个百分点，主要由于低毛利服装产品销售占比提升。 - **利润率变化**： - 毛利率下降0.4个百分点至42.8%。 - 销售费用率上升1.5个百分点至22.6%。 - 管理费用率下降0.8个百分点至9.7%。 - 经营利润率下降0.2个百分点至14.3%，归母净利率提升0.6个百分点至9.7%。 - **经营现金流**：2025年经营性现金流净额为9.52亿元，保持稳定。 - **股息政策**：末期股息为每股9.5港仙，全年派息率50.4%。 - **2026年展望**：预计收入中单位数增长，利润率维持高单位数水平。主品牌将加速向DTC转型，专业运动品牌预计增长20-30%，经营利润率持续提升。 - **盈利预测调整**：基于主品牌DTC转型，下调2026-2027年净利润预测，预计2026-2028年净利润分别为12.9/15.3/16.0亿元，同比变化为-5.7%/+18.2%/+4.9%。 - **估值调整**：目标价下调至5.4-5.9港元，对应2026年11-12倍PE，维持“优于大市”评级。 ## 关键信息 ### 分品类收入增长 - **鞋类**：收入增长4.5% - **服装**：收入增长4.3% ### 渠道与市场拓展 - **电商**：主品牌电商收入占超三分之一，抖音等直播平台收入增长40% - **线下**：主品牌门店数量减少，但持续推进DTC战略，重点拓展奥莱及购物中心渠道 - **海外业务**：特跑族会员人数增长34倍至7000人，海外业务同比增长接近翻倍，跨境电商增长超220% ### 财务数据 - **2025年**： - 营业收入：141.5亿元 - 归母净利润：13.7亿元 - 毛利率：42.8% - 销售费用率：22.6% - 管理费用率：9.7% - 经营利润率：14.3% - 净利率：9.7% - **2026年预计**： - 营业收入：14.732亿元 - 归母净利润：12.9亿元 - 毛利率：43% - 销售费用率：22.6% + 1.5% = 24.1% - 管理费用率：9.7% - 0.8% = 8.9% - 经营利润率：11.9% - 净利率：8.8% ### 财务指标 - **P/E**：2025年为9.1，2026年为9.7 - **EV/EBITDA**：2025年为13.1，2026年为12.7 - **市净率（PB）**：2025年为1.2，2026年为1.2 ### 风险提示 - 消费需求复苏不及预期 - 渠道拓展不及预期 - 品牌形象受损 ### 投资建议 - 维持“优于大市”评级 - 目标价下调至5.4-5.9港元，对应2026年11-12倍PE - 看好主品牌在跑步品类的持续增长，专业运动品牌在精英人群和户外市场的表现 ## 相关研究报告 - 《特步国际（01368.HK）-第四季度主品牌流水持平，索康尼增长超30%》 - 《特步国际（01368.HK）-第三季度主品牌流水增长低单位数，索康尼增长超20%》 - 《特步国际（01368.HK）-上半年净利润增长22%，专业运动盈利能力显著提升》 - 《特步国际（01368.HK）-上半年主品牌流水增长中单位数，索康尼增长超30%》 - 《特步国际（01368.HK）-第一季度主品牌流水增长中单位数，索康尼增长超40%》 ## 可比公司估值 | 公司代码 | 公司名称 | 投资评级 | 收盘价（人民币） | 2025A EPS | 2026E EPS | 2027E EPS | 2025A PE | 2026E PE | 2027E PE | 2025-2027年g | PEG 人民币2026 | |----------|----------|----------|------------------|-----------|-----------|-----------|-----------|-----------|-----------|----------------|----------------| | 1368.HK | 特步国际 | 优于大市 | 4.45 | 0.49 | 0.46 | 0.54 | 9.1 | 9.7 | 8.2 | 5.6% | 1.73 | | 2331.HK | 李宁 | 优于大市 | 20.00 | 1.14 | 1.11 | 1.31 | 17.6 | 18.1 | 15.3 | 7.3% | 2.49 | | 2020.HK | 安踏体育 | 优于大市 | 70.37 | 4.86 | 5.00 | 5.62 | 14.5 | 14.1 | 12.5 | 7.6% | 1.86 | | 1361.HK | 361度 | 优于大市 | 5.49 | 0.63 | 0.71 | 0.78 | 8.7 | 7.7 | 7.0 | 11.3% | 0.68 | ## 总结 特步国际在2025年实现了收入和净利润的稳健增长，其中专业运动品牌表现尤为突出。公司正积极调整渠道策略，推进DTC转型，并拓展海外市场。尽管面临毛利率和费用率上升的压力，但通过优化运营和提升品牌价值，公司仍有望在未来保持增长。基于盈利预测调整，目标价有所下调，但维持“优于大市”评级。