20200629-东吴证券-格力地产-600185.SH-收购引战同步走_打造资本市场免税新力量_32页_2mb

文档总结

核心内容

格力地产拟通过发行股份及支付现金的方式收购珠海免税集团（珠免集团）100%股权，并引入战略投资者通用技术集团下属子公司，同时进行配套融资。本次重组将为格力地产注入免税业务，打造“3+2”产业格局，即以地产为核心，叠加口岸经济、海洋经济、现代服务业和现代金融业。珠免集团作为华南免税龙头，拥有稀缺的口岸免税牌照资源，其盈利能力和成长潜力显著。

主要观点

• 重组方案：格力地产拟以4.3元/股的价格发行股份并支付现金收购珠免集团，同时引入通用技术集团作为战略投资者，并进行不超过8亿元的配套融资。假设按15倍PE及75%股权支付比例，需增发约19.7亿股，占发行前总股本约95.6%。
• 珠免集团优势：珠免集团拥有40年免税经营经验，是全国第二大口岸免税运营商。其主营业务以高毛利烟酒为主，2019年营收26.69亿元，净利率超过25%，显著高于行业均值。此外，珠免集团在粤港澳大湾区具有显著的区位优势，未来有望受益于湾区发展和全国化布局。
• 盈利提升潜力：珠免集团受益于扣点租金模式，租金费用率低于同行，利润率优势明显。随着供应链优化和香化品类拓展，未来利润率仍有提升空间。
• 格力地产发展：格力地产以地产为核心，积极布局口岸经济和海洋经济，形成“3+2”产业格局。公司已通过收购科华生物18.63%股份，进军医疗健康领域，未来有望成为大健康产业的重要参与者。
• 投资建议：若重组成功，预计2020-2022年格力地产合并营收分别为48.8/82.1/102.7亿元，归母净利分别为7.6/18.3/25.7亿元。当前备考市值约458亿元，其中免税板块估值约339亿元，对应2021年免税利润36倍PE。考虑到免税行业高增长潜力，给予“买入”评级。
• 风险提示：本次重组存在失败可能性，收购整合风险，疫情反复影响宏观经济，地方政策波动等。

关键信息

珠免集团业务情况

• 拥有拱北、九洲、横琴、港珠澳大桥、天津机场等7家口岸免税店经营权。
• 2019年营收26.69亿元，预计免税贡献22-25亿元，净利率超过25%。
• 与通用技术集团合作，有望优化供应链，提升利润率。

格力地产业务布局

• 主营业务包括房地产、口岸经济、海洋经济、现代服务业和现代金融业。
• 2019年营收41.93亿元，同比增长36.2%；归母净利5.26亿元，同比增长3%。
• 2019年地产板块营收41.93亿元，占比约56%；口岸经济和海洋经济分别贡献13.04亿元和3.34亿元。

盈利预测

项目	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入(百万元)	4,193	4,877	8,211	10,273
归母净利润(百万元)	526	759	1,828	2,573
每股收益(元/股)	0.26	0.19	0.45	0.64
P/E(倍)	44.49	60.36	25.05	17.80

估值分析

• 重组后备考市值约458亿元，其中地产板块估值约119亿元，免税板块估值约339亿元。
• 若按15倍PE估值，对应2021年免税利润36倍PE，未来仍有提升空间。

未来展望

• 珠免集团未来将通过老店扩容、新店开业及全国化布局，实现免税业务的持续增长。
• 随着港珠澳大桥及粤港澳大湾区的发展，珠海将成为重要枢纽，带动客流量和免税收入增长。
• 格力地产将通过与珠免的协同效应，提升整体盈利能力，同时在医疗健康领域持续布局，提升品牌影响力。

风险提示

• 本次重组存在失败风险。
• 收购整合过程中可能面临管理、财务及市场风险。
• 疫情反复可能影响客流量及整体业绩表现。
• 地方政策变化可能对业务发展产生影响。