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思摩尔（6969.HK）2025年报及投资分析总结

核心内容概览

思摩尔在2025年实现总营业收入142亿元人民币，同比增长20.8%；净利润为10.6亿元人民币，同比下降18.5%。剔除股权激励后的净利润为15.3亿元，同比增长1.4%。公司认为HNB业务的放量将支撑业绩增长，但短期内毛利率和研发费用对利润形成压力。

主要观点与关键信息

营收与利润

• 2025年总营收：142亿元人民币，同比增长20.8%。
• 2025年净利润：10.6亿元人民币，同比下降18.5%。
• 剔除股权激励后的净利润：15.3亿元人民币，同比增长1.4%。
• HNB业务：首次实现规划化出货，欧洲及其他地区收入增长达475%，GloHilo已在多国上市，市场表现符合预期。
• 自有品牌业务：全年收入29.1亿元，同比增长17.7%，其中欧洲市场收入23.4亿元，美国市场收入5.3亿元，VAPORESSO系列带动增长。

市场表现

• 2B业务：全年收入113.4亿元，同比增长21.7%，主要受益于欧洲和美国一次性烟禁令的执行。
• 欧洲市场：电子雾化业务收入57.7亿元，同比增长18.5%。
• 美国市场：收入40.7亿元，同比增长2.1%，非合规产品仍影响市场。
• 中国市场：收入2.1亿元，同比下降10%。

成本与费用

• 毛利率：2025年为34.1%，同比下降3.3个百分点，主要由于HNB烟具毛利率较低。
• 研发费用：2025年为15.2亿元，同比下降3.1%，占收入10.7%，较去年同期下降2.6个百分点，但2026年仍维持较高投入。
• 销售费用：全年为9.1亿元，占收入6.4%，同比下降1.2个百分点。
• 行政开支：全年为12.8亿元，占收入9%，同比上升1.3个百分点，主要由于股权激励费用增加。

股东回报

• 派息：2025年每股派息40港仙，总金额23亿元人民币，派息率219%，股息率4.5%。
• 现金流与财务状况：账面现金及理财产品178亿元人民币，无有息负债，资产负债率23%，流动比率2.6，财务状况稳健。

估值与评级

• 目标价：由23.7港元下调至9.6港元，基于同业比较和DCF估值方法，较当前股价（8.98港元）有7.4%的上涨空间。
• 投资评级：维持“增持”评级。
• 财务预测：
  • 2026年净利润10.9亿元，对应每股收益0.20港元。
  • 2027年净利润13.9亿元，对应每股收益0.26港元。
  • 2028年净利润17.5亿元，对应每股收益0.32港元。
• 估值方法：
  • PE估值：2026年预测PE为42倍，对应股价8.5港元。
  • DCF估值：合理市值为600亿港元，对应股价10.8港元。
  • 综合估值：目标价为9.6港元。

关键财务指标

风险提示

• 政策变动：监管环境可能对公司业务产生影响。
• 客户合作变动：主要客户合作可能发生变化。
• 行业竞争加剧：市场竞争可能对公司盈利构成压力。

财务结构分析

资产负债表（亿元）

现金流量表（亿元）

利润表（亿元）

总结

思摩尔在2025年实现了显著的营收增长，但净利润受到毛利率下降和研发费用增加的影响。HNB业务的放量成为业绩增长的重要支撑，而自有品牌业务的表现亦强劲。公司派息力度加大，现金流充沛，财务状况稳健。尽管短期内面临利润压力，但公司对未来的增长仍持乐观态度，估值目标价为9.6港元，维持“增持”评级。需关注政策变动、客户合作及行业竞争等风险因素。