20260604-申万宏源-近期市场反馈及思考13_利多行情的延续性和需关注的潜在风险点_11页_1mb

2026年06月04日：利多行情的延续性和需关注的潜在风险点总结

核心内容概述

本报告聚焦于2026年债券市场走势，分析了当前市场中推动资金宽松的核心因素、信用债ETF规模扩张的原因、可转债市场特征以及后续策略调整建议。同时，报告也提示了市场回调的潜在风险点，包括汇率贬值、存单提价发行、政策利率降息等。

主要观点

1. 汇率升值是推动资金宽松的重要因素

• 核心因素：人民币升值成为推动资金宽松的关键因素之一，尤其在2026年，其对流动性创造的影响显著。
• 逻辑链条：从“贸易顺差—结售汇差额—外汇占款”这一链条开始顺畅，形成基础货币投放。
• 历史对比：此前虽然有贸易顺差，但未形成有效流动性创造，而2026年人民币升值促使了这一链条的打通。
• 影响：人民币升值与资金利率、短债收益率呈正相关，说明其对市场流动性有直接推动作用。
• 观察重点：人民币升值趋势、结售汇差额与外汇占款新增规模、央行的流动性管理策略。

2. 资金宽松与负债充裕的逻辑

• 信贷偏弱：2026年信贷明显弱于季节性水平，反映内需偏弱与经济结构转型。
• 流动性环境：央行从净投放转为回笼，流动性从“紧缺”转向“充裕”。
• 资金利率变化：若DR001维持在1.20%-1.25%低位，市场仍处于正carry区间；若上升至1.35%以上，可能引发债市调整。
• 回调信号：需警惕人民币贬值、存单提价发行、政策利率降息等因素。

3. 债券市场的风格轮动与久期变化

• 机构行为：4月以来，机构在利多行情下进行期限与品种轮动，以获取超额收益。
• 久期策略：国有大行偏好7-10年国债，非银机构则更关注长债与超长债。
• 市场前景：当前中长期利率型纯债基金久期接近去年高点，30Y-10Y与10Y-1Y利差偏高，仍有下行空间。
• 配置策略：可适度拉长久期，关注3-5年品种，尤其是隐含AA+及以上高等级非永续公募债。

4. 债券定价体系的多维度分析

• 资金利率定价：长端和超长端仍有下行空间，因资金利率与存单利率明显下降。
• OMO政策利率定价：对长债和超长债的下行空间形成一定约束，但不是唯一因素。
• 名义增长定价：中长期视角下，债券利率中枢与名义增长相匹配，但短期解析能力较弱。

5. 信用债ETF规模扩张与市场前景

• 规模增长：信用债ETF规模在5月加速上涨，尤其是老三只ETF与部分科创债ETF。
• 原因分析：信用债“资产荒”背景下，保险、年金、理财等机构将其作为重要配置工具。
• 未来展望：年中冲量行情可能延续，但规模或不及去年年底，关注成份券的潜在机会。

6. 信用债市场走势与策略建议

• 资产荒延续：6月信用债资产荒逻辑可能延续，信用利差或维持低位震荡。
• 供需格局：信用债供给压力不大，需求依然旺盛，理财和基金仍是主力。
• 策略建议：可适度拉长久期，关注3-5年普信债、券商普通债、二永债及TLAC债的参与机会。

7. 超长信用债的市场机会与风险

• 机会分析：当前超长信用债仍处于左侧阶段，市场容量与流动性有限。
• 风险提示：需关注换手率提升、市场情绪变化等信号，建议交易盘保持观望，配置盘可适度参与。

8. 可转债市场表现与结构特征

• 滞涨现象：4月以来可转债存在滞涨现象，但仍有补涨空间。
• 风格趋近权益：转债越来越接近科技制造风格，跟涨能力提升。
• 供需关系：固收+基金持续扩张，可转债供给收缩，市场仍偏紧张。

9. 5月可转债市场结构变化

• 风格分化：低波、稳健类策略承压，高弹性策略受益于科技成长风格。
• 策略调整：部分偏大盘风格转债的正股弹性和估值扩张空间受限，需关注债底保护逻辑。
• 配置重心：市场配置更偏防御，高弹性品种仍需自下而上筛选。

10. 可转债市场特征的本质原因

• 内在逻辑：市场定价基于“内需差、资产荒、长久期债券+高远期科技”的叙事，逻辑自洽。
• 资产偏好：在资金充裕背景下，长久期债券和高远期科技资产表现较强。

11. 当前市场策略建议

• 风格均衡：建议适当调整风格，关注5月调整较多的低波、稳健类品种的反弹机会。
• 市场边界：需关注机构行为边界与市场容量边界，防范“技术性”调整。

关键信息

• 汇率升值：成为推动资金宽松的重要因素，需持续观察趋势与幅度。
• 信贷偏弱：与内需疲软及经济结构转型相关，是维持资金宽松的核心逻辑。
• 信用债ETF：规模扩张反映机构配置需求，年中冲量行情或延续。
• 可转债市场：风格趋近权益，存在补涨空间，但需关注波动性。
• 流动性管理：央行从净投放转为回笼，流动性环境趋于宽松。
• 风险提示：需警惕汇率贬值、存单提价发行、政策利率降息等回调信号。

风险提示

• 基本面变化：经济数据或政策超预期可能影响市场走势。
• 流动性变化：央行流动性管理策略可能引发市场调整。
• 监管政策：政策变化可能对市场结构和策略产生影响。
• 外部风险：国际局势与汇率波动可能带来市场不确定性。

附：分析师与联系方式

• 证券分析师：

  • 黄伟平（A0230524110002）
  • 栾强（A0230524110003）
  • 杨雪芳（A0230524120003）
  • 王明路（A0230525060003）
  • 徐亚（A0230524060002）
  • 张晋源（A0230525040001）
  • 王哲一（A0230525100003）

• 研究支持：

  • 曹璇（A0230125070001）
  • 卢子墨（A0230126030002）

• 联系人：黄伟平（huangwp@swsresearch.com）

附：机构销售团队联系人