> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 老百姓 (603883. SH) 总结 ## 核心内容 老百姓大药房是国内领先的民营上市连锁药房，截至2026年一季度，门店总数超过1.5万家，其中直营门店9622家，加盟门店5379家。公司正从“万店规模”向精细化运营和高质量增长转型，通过优化直营与加盟结构、加强统采和自有品牌能力、推进数智化转型、布局慢病管理和医保统筹资质，积极承接处方外流和健康服务升级带来的增量需求。 2025年公司实现营业收入222.37亿元，同比下降0.5%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.4%。2026年一季度营业收入54.81亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.3%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长7.0%。公司已出现业绩复苏的趋势。 ## 主要观点 - **经营改善**：2026Q1业绩显著改善，费用率稳中有降，利润率回升，反映出公司经营效率的提升。 - **业务转型**：公司正从规模扩张转向高质量发展，通过数智化转型和精细化运营提升竞争力。 - **门店结构优化**：公司持续优化门店结构，放缓闭店节奏，提升加盟门店比例，预计加盟将成为未来增长的重要引擎。 - **盈利能力提升**：公司通过优化商品结构、提升毛利率和净利率，预计未来三年盈利能力将显著改善。 ## 关键信息 ### 财务表现 | 年度 | 营业收入(百万元) | 归母净利润(百万元) | 每股收益(元) | ROE | 市盈率(PE) | |------|------------------|---------------------|-------------|-----|------------| | 2024 | 22,358 | 519 | 0.68 | 7.9% | 20.1 | | 2025 | 22,237 | 382 | 0.50 | 5.8% | 27.3 | | 2026E| 23,574 | 593 | 0.78 | 8.7% | 17.6 | | 2027E| 24,821 | 696 | 0.92 | 9.7% | 15.0 | | 2028E| 25,945 | 804 | 1.06 | 10.6% | 12.9 | ### 费用率变化 - **销售费用率**：从2025年的21.1%下降至2026Q1的20.8%，下降0.3pp。 - **管理费用率**：从2025年的6.0%下降至2026Q1的5.1%，下降0.9pp。 - **财务费用率**：从2025年的0.6%下降至2026Q1的0.5%，下降0.1pp。 - **研发费用率**：从2025年的0.2%上升至2026Q1的0.2pp，略有提升。 ### 毛利率与净利率 - **毛利率**：2025年为32.3%，2026Q1回升至33.5%，同比提升1.2pp。 - **净利率**：2025年为1.7%，2026Q1提升至4.8%，同比提升3.1pp。 ### 业务拆分 - **零售业务**：2025年收入191.15亿元，同比增长0.0%；毛利率35.4%，同比减少1.0pp。 - **加盟及分销业务**：2025年收入30.04亿元，同比下降3.2%；毛利率12.4%，同比减少0.7pp。 - **其他业务**：2025年收入118.07亿元，同比下降19.3%；毛利率37.3%，同比提升1.0pp。 ### 分地区表现 - **华中地区**：仍是公司增长的主要动力，2025年收入88.93亿元，同比下降1.7%；2026Q1收入23.66亿元，同比增长3.9%。 - **其他地区**：华东、西北、华北、华南地区收入均有所波动，但整体呈现增长趋势。 ### 投资建议 - **投资评级**：首次覆盖，给予“优于大市”评级。 - **合理估值**：根据FCFF估值法，合理市值区间为130.09~164.70亿元，当前股价对应PE为18.33~13.52倍。 - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为235.73/248.21/259.45亿元，同比增长6.0%/5.3%/4.5%；归母净利润分别为5.93/6.96/8.04亿元，同比增长55.4%/17.3%/15.5%。 ## 风险提示 - 市场竞争加剧 - 行业政策风险 - 开拓新市场对短期盈利能力的影响 - 人力资源风险 ## 未来展望 - **处方外流**：随着门诊统筹政策的推进，处方外流趋势明显，预计为公司带来新的增长空间。 - **数智化转型**：公司自主研发的“老百姓小丸子AI”大模型覆盖多个业务场景，提升运营效率和管理水平。 - **慢病管理**：公司已为超过2328万名患者建立专属健康档案，提升用户粘性和复购率。 - **医保统筹资质**：全国范围内获得统筹资质的门店数量已达4514家，增强处方药销售能力。 ## 估值分析 - **FCFF估值**：公司股票价格区间为17.14~21.70元，对应市值区间为130.09~164.70亿元。 - **敏感性分析**：估值对WACC和永续增长率较为敏感，不同假设下公司价值有所波动。 - **可比公司**：与益丰药房、大参林、一心堂、健之佳等公司相比，公司具备较高的增长潜力和估值空间。 ## 总结 老百姓大药房正处于经营拐点，具备长期整合价值。公司通过优化门店结构、推进数智化转型、布局慢病管理和医保统筹资质，有望在行业集中度提升和处方外流的背景下实现盈利修复和成长空间打开。未来三年公司营收和利润均有望稳步增长，估值空间较大，具备投资价值。