> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 天合光能（688599.SH）总结 ## 核心内容 天合光能（688599.SH）发布了2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入669.75亿元，同比下降16.61%；归母净利润亏损70.31亿元，扣非归母净利润亏损73.97亿元。2026年第一季度，公司营业收入同比增长17.40%，归母净利润亏损2.83亿元，同比大幅减亏，经营活动现金流净额由负转正，达到40.92亿元。 ## 主要观点 - **组件业务受压，但Q1收入恢复**：2025年组件收入451.43亿元，同比下降18.97%，毛利率-1.42%，同比下降5.72个百分点，是全年亏损扩大的主要因素。2026Q1收入恢复增长，但扣非后仍亏损14.67亿元，显示真实盈利尚未完全修复。 - **光储系统化布局支撑中期修复**：公司积极布局储能与系统解决方案业务，2025年储能业务收入增长83.30%，毛利率提升1.74个百分点；系统解决方案收入123.58亿元，虽毛利率下滑但仍保持正毛利；数字能源服务收入增长40.81%，毛利率达55.69%，盈利质量较高。 - **技术与品牌优势显著**：公司研发投入占主营业务收入的6.32%，重点布局晶体硅、钙钛矿、N型TOPCon、构网型储能、智能跟踪支架、太空光伏等前沿技术。截至2025年底，公司在光伏电池转换效率和组件输出功率方面创造并刷新了39项世界纪录，组件远销全球180多个国家。 - **盈利预测与估值**：预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.14亿元、24.13亿元、43.06亿元，EPS分别为0.18元、1.03元、1.84元/股。公司估值逐步修复，2026年预测P/E为101.2倍，2027年为17.4倍，2028年为9.7倍。 ## 关键信息 ### 收入与利润变化 - **2025年全年**：营业收入669.75亿元，同比下降16.61%；归母净利润-70.31亿元，扣非归母净利润-73.97亿元。 - **2026Q1**：营业收入168.30亿元，同比增长17.40%；归母净利润-2.83亿元，同比减亏；扣非归母净利润-14.67亿元；经营活动现金流净额40.92亿元，由负转正。 ### 储能与系统解决方案 - **储能业务**：2025年收入42.80亿元，同比增长83.30%，毛利率14.69%，同比提升1.74个百分点。 - **系统解决方案**：2025年收入123.58亿元，毛利率11.66%，虽同比下滑但仍保持正毛利。 - **数字能源服务**：2025年收入27.65亿元，同比增长40.81%，毛利率55.69%，盈利质量较优。 ### 技术与品牌优势 - **研发投入**：2025年研发投入40.78亿元，占主营业务收入的6.32%。 - **技术成果**：在光伏电池转换效率和组件输出功率方面，公司创造并刷新了39项世界纪录。 - **全球布局**：组件远销全球180多个国家，2025年全年出货量超67GW，其中210组件累计出货超236GW。 ### 财务状况 - **资产负债表**：2025年资产总计115014亿元，负债合计88480亿元，资产负债率76.9%。 - **现金流**：2025年经营活动现金流净额69.02亿元，同比下降13.11%；2026Q1经营活动现金流净额40.92亿元，由负转正。 - **盈利能力**：2025年毛利率5.2%，净利率-10.5%；2026E毛利率12.7%，净利率0.5%，预计未来盈利能力将逐步改善。 ### 风险提示 - 光伏组件价格低于预期 - 原材料价格波动 - 海外贸易政策变化 ### 投资建议 - **评级**：增持（维持） - **股价走势**：2026年5月7日收盘价为17.88元，2025年5月至2026年5月期间累计上涨28%。 - **总市值**：41,885.11亿元 - **总股本**：2,342.57百万股 - **30日日均成交量**：43.56百万股 ## 财务比率 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |-------------------|------|------|------|------|------| | 营业收入增长率(%) | -29.2 | -16.6 | 19.5 | 13.1 | 10.0 | | 营业利润增长率(%) | -154.3 | -111.5 | 104.7 | 611.2 | 81.4 | | 归母净利润增长率(%)| -161.7 | -106.1 | 105.9 | 483.3 | 78.4 | | 毛利率(%) | 9.6 | 5.2 | 12.7 | 14.1 | 15.4 | | 净利率(%) | -4.2 | -10.5 | 0.5 | 2.7 | 4.3 | | ROE(%) | -12.9 | -32.8 | 2.0 | 10.3 | 15.5 | | P/E（倍） | — | — | 101.2 | 17.4 | 9.7 | | P/B（倍） | 1.6 | 2.0 | 2.0 | 1.8 | 1.5 | | EV/EBITDA（倍） | 19.6 | 58.5 | 7.5 | 5.3 | 3.8 | ## 估值与财务健康度 - **资产负债率**：2025年为76.9%，预计2026E为77.9%，2028E为75.1%。 - **净负债比率**：2025年为77.3%，预计2026E为78.6%，2028E为32.7%。 - **流动比率**：2025年为1.2，预计2026E为1.2。 - **速动比率**：2025年为0.7，预计2026E为0.6，2028E为0.7。 - **总资产周转率**：2025年为0.6，预计2026E为0.7，2028E为0.8。 - **应收账款周转率**：2025年为4.7，预计2026E为5.7。 - **应付账款周转率**：2025年为2.5，预计2026E为2.8。 ## 总结 天合光能作为光伏组件龙头，尽管2025年受到价格下行影响，但其在储能与系统解决方案等新业务领域表现强劲，成为盈利修复的重要支撑。公司技术实力雄厚，研发投入持续增加，品牌与渠道优势显著。虽然当前仍面临盈利压力，但随着组件价格回升、海外贸易环境改善及新业务增长，公司有望在未来几年实现盈利复苏与估值修复。投资者可关注其在光储一体化方面的布局及技术突破，当前估值处于修复阶段，维持“增持”评级。