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源自清华的大模型龙头，从MaaS基座迈向AGI

核心内容

公司源自清华大学计算机系知识工程实验室（KEG），专注于全栈自主研发，构建了覆盖语言、多模态、智能体及代码模型的全方位MaaS平台，同时提供云端和本地化部署服务。公司致力于实现通用人工智能（AGI），在多个领域展现其技术实力与市场潜力。

主要观点

• 技术优势：公司依托自研GLM框架，构建了从端侧小模型到千亿旗舰模型的完整矩阵，多项指标对标国际SOTA。GLM-5在Artificial Analysis榜单中表现优异，成为全球第四、开源第一。
• 开源生态：公司是中国首家发布自研开源大模型的人工智能企业，累计开源模型下载量超4500万次，构建了活跃的开发者社区。
• 人才储备：核心技术团队与清华KEG保持密切合作，确保了技术的持续迭代与人才的稳定供应。
• 商业化飞轮：公司通过MaaS平台的规模效应，实现推理成本下降与毛利率提升，GLM 5的涨价策略验证了这一趋势。
• 端侧入口布局：AutoGLM智能体技术为消费电子与IoT领域带来新的增长机会，增强公司在AI终端市场的竞争力。
• 全球化战略：公司积极输出主权AI基座模型，在中东及东南亚等新兴市场建立差异化竞争壁垒。
• 盈利预测与估值：公司预计2025-2027年收入分别为7.75亿、16.54亿、44.81亿元，对应PS估值80倍，目标价917港元，给予“买入”评级。

关键信息

• 财务表现：2022-2024年营收复合年增长率超过130%，但因高强度研发投入仍处于亏损阶段。
• 市场份额：2024年在中国独立通用大模型开发商中收入位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二。
• 收入结构：本地化部署占公司收入的84.5%（2024年），云端部署占15.5%。预计本地化部署收入将快速增长，2025年达5.49亿元，云端部署收入将显著增长。
• 费用率趋势：随着收入增长，公司各项费用率逐步下降，经营杠杆效应显现。
• 行业竞争：公司面临技术迭代不确定性和行业竞争加剧等风险。

财务预测

风险提示

• 技术迭代不确定性：AI行业技术发展迅速，若研发进展不及预期，可能影响公司竞争力。
• 行业竞争加剧：大模型市场参与者众多，竞争可能影响盈利能力。
• 商业化进展不及预期：若无法将技术优势转化为市场需求，收入增长可能放缓。

总结

公司作为源自清华的大模型领军企业，凭借全栈自主研发能力、开源生态及全球化布局，正逐步向AGI基础设施服务商演进。其业务模式涵盖本地化与云端部署，未来增长逻辑清晰，盈利预测乐观。尽管目前仍处于亏损阶段，但随着规模效应显现与技术迭代，公司有望实现盈利突破，成为港股中稀缺的纯大模型标的，具备较高的投资价值。