> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 国产GPGPU迈入大规模商用阶段总结 ## 核心内容 天数智芯作为国内领先的通用GPU供应商，已实现训练与推理通用GPU芯片的量产，并构建了涵盖AI训练、推理及边缘计算的全栈产品体系。公司产品在多个行业实现商业化落地，包括金融、医疗、工业、交通等，服务超过300家客户，完成超过1000次模型部署。公司坚持“量产一代、设计一代、预研一代”的产品迭代策略，预计在2026年及2027年推出新一代产品，持续缩小与海外龙头厂商差距。公司深度兼容CUDA生态，降低客户迁移成本，推动产品广泛应用。 ## 主要观点 - **AI算力需求加速增长**：中国AI算力市场在2024年日均Token调用量达到100万亿，预计到2029年市场规模将达7153亿元，年复合增长率达35.8%。 - **国产替代加速**：2024年中国通用GPU市场国产化率已提升至3.6%，预计到2029年有望达到31%，为国产GPU厂商创造广阔市场空间。 - **产品快速迭代**：公司产品迭代节奏清晰，2026年将推出天垓Gen3、智铠Gen3等新一代产品，提升产品性能与市场竞争力。 - **商业化进程领先**：截至2025年底，公司已实现20多个行业的应用落地，客户数量从2022年的22家增长至2025年的340家，客户结构优化，收入来源更加均衡。 - **软件生态兼容性高**：公司产品支持CUDA/C++语法、计算网格划分及计算流控制，软件栈高度兼容，推动客户迁移成本降低。 - **盈利能力逐步提升**：尽管公司仍处于成长期，但预计2026年归母净利润将由负转正，2028年达到16.16亿元，毛利率趋于稳定。 ## 关键信息 ### 产品与技术 - 公司产品包括天垓系列（训练型GPU）、智铠系列（推理型GPU）及彤央系列（边端算力）。 - 公司产品架构持续迭代，2025年天数天框架架构在DeepSeekV3场景中性能较英伟达Hopper高出20%。 - 2026年天璇、天玑架构将对标并超越英伟达Blackwell架构，2027年天权架构将对标并超越英伟达Rubin架构。 - 公司产品深度兼容CUDA生态，具备高度兼容性，用户可实现近乎零成本的主流生态系统迁移。 ### 商业化进展 - 截至2025年底，公司产品已在超过20个行业落地应用，服务超300家客户，完成超1000次模型部署。 - 2022年客户数为22家，2024年及2025年分别增长至181家、340家，前五大客户收入占比从94.2%降至38.6%，客户结构显著优化。 ### 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为30.40/60.14/85.20亿元，同比增长分别为194.1%、97.8%、41.7%。 - **净利润预测**：预计2026/2027/2028年公司归母净利润分别为-1.16/10.22/16.16亿元，经调整净利润分别为1.40/11.50/17.70亿元。 - **估值分析**：采用PS估值法，参考可比公司2026年PS均值为44倍，给予公司44x26PS估值，对应目标价为600.19港元，首次覆盖给予“买入”评级。 ### 财务与运营指标 - **毛利率**：2025年综合毛利率为54.0%，预计2026-2028年毛利率分别为51.5%、52.6%、52.6%。 - **费用率**：销售费用率预计从2025年的14.7%下降至2028年的4.1%，管理费用率预计从2025年的46.6%下降至2028年的6.8%，研发费用率预计从2025年的94.2%下降至2028年的21.5%。 - **出货量**：2026-2028年公司训练系列产品预计出货量分别为5.8/8.5/10.35万片，推理系列产品预计出货量分别为5.0/6.0/7.5万片。 ### 风险提示 - 供应链安全风险 - 市场竞争格局变化 - 产品迭代不及预期 ## 公司竞争力分析 1. **核心团队背景**：公司核心团队多具备AMD背景，具备较强的研发能力。 2. **架构持续迭代**：公司产品架构持续升级，保持高性能与高算力利用率。 3. **软件生态兼容**：公司产品高度兼容CUDA生态，降低客户迁移成本。 4. **下游应用广泛**：产品广泛应用于金融、医疗、交通、教育等多个行业，构建丰富客户群。 ## 可比公司分析 - **产品定位**：公司与寒武纪、海光信息、摩尔线程、壁仞科技等可比公司具备较高的可比性。 - **业务模式**：公司与可比公司均采用Fabless模式，专注于高性能计算芯片的设计与销售。 - **市场地位**：公司在国内通用GPU市场中占据领先地位，市场份额预计持续提升。 ## 总结 天数智芯作为国内领先的GPGPU供应商，凭借快速迭代的产品策略、良好的生态兼容性以及广泛的行业应用，正加速实现商业化落地。公司产品在AI训练与推理领域表现出色，预计2026年将在关键领域客户侧实现实质性突破。在算力国产化趋势下，公司有望凭借领先的产品性能、稳定的供应链及持续的研发投入，进一步扩大市场份额，实现盈利增长。公司当前估值为44x26PS，对应目标价600.19港元，首次覆盖给予“买入”评级。