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中美云业务：从算力竞赛到资产回报

核心内容

本文围绕中美云业务在AI驱动下的发展路径展开分析，重点探讨了云市场增长动力的转变、企业盈利模式的演进、以及投资方向的分化。

主要观点

• 中国云市场正从传统企业上云向AI驱动的结构升级转变，推理需求进入规模化释放周期。
• 阿里云在2027财年Q1财报前瞻中展现强劲增长，收入同比增长约45%，盈利水平同步提升，验证了高毛利MaaS业务与自研芯片的盈利路径。
• 火山引擎凭借豆包大模型的流量基础与快速迭代能力，在MaaS赛道占据领先地位，市场份额接近一半。
• 三大运营商（中国电信、中国移动等）依托政企客户资源与算力网络布局，成为AI云市场的重要补充力量，尤其适合对合规性要求高的行业。
• 北美市场已率先开启算力资产化进程，Meta与SpaceX对外出租自用AI基础设施，验证了大规模算力集群可转化为持续现金流的商业模式。
• 北美云厂商倾向于超前建设，资本开支强度高，通过自研ASIC芯片优化长期成本；中国云厂商则更注重工程效率与国产芯片适配。
• 商业模式上，北美市场呈现分层化，算力资产化属性强；中国则更贴近应用场景，Token计费与行业解决方案为核心变现方式。

关键信息

• 市场增长：中国云计算市场预计在“十五五”期间保持20%以上增长，2030年有望突破3万亿元。
• Token消耗：2024年中国企业级MaaS市场按调用量统计为114万亿Tokens，2025年增长至1944万亿Tokens，2026年预计达40000万亿次。
• 阿里云表现：2026财年全年收入1581.32亿元，同比增长34%，AI相关产品收入占比达三成，连续多个季度保持三位数增长。
• 北美算力资产化：Meta推进“MetaCompute”计划，SpaceX出租Colossus数据中心GPU集群资源，标志着算力资产化趋势。
• 资本开支对比：2026年北美四大CSP（AWS、Google、Meta、Microsoft）合计资本开支约7220亿美元，中国则相对克制。
• 技术路线差异：北美以自研ASIC芯片承接推理负载，中国则在训练侧依赖高端GPU，在推理侧推进国产芯片替代。

投资建议

北美市场

• 优选具备稳定交付能力、完整生态体系与清晰资产变现路径的头部综合云厂商（如AWS、Google Cloud）。
• 关注在AI专属算力领域具备差异化交付优势的算力服务商。

中国市场

• 看好AI收入兑现快、具备生态或政企壁垒的云平台。
• 倾向于拥有自研芯片能力的厂商，其长期竞争力更强。
• 需警惕单一GPU租赁、客户集中度偏高的商业模式。

风险提示

1. 技术发展不及预期；
2. 市场竞争加剧；
3. 地缘政治影响。

投资评级定义

分析师信息

• 分析师：钟哲元
• 登记编码：S1490523030001
• 邮箱：zhongzheyuan@crsec.com.cn

总结

中美云业务在AI驱动下呈现出显著的分化路径。中国云市场以推理需求放量为核心，阿里云等平台通过高毛利MaaS业务与自研芯片实现盈利突破，火山引擎与运营商则在不同赛道上形成互补。北美市场则更早进入算力资产化阶段，Meta与SpaceX的算力出租验证了算力作为可变现资产的价值。未来，全球云产业将从算力军备竞赛转向资产回报验证，具备高效交付与生态优势的厂商将在竞争中占据有利位置。