20190819-东吴证券-定制家居深度研究：依赖“全渠道+全品类”穿越周期向高效率的零售模式升级_59页_5mb

定制家居深度研究：全渠道+全品类模式升级

核心内容概述

定制家居行业在中国经历了快速发展，尤其在2008年后，随着内需提振、小户型占比提高以及消费群体年轻化，行业迎来多重机遇。目前，定制家具已进入成长后半段，但优势企业仍可通过供应链优化和组织变革实现突围。通过借鉴海外家居龙头的成长经验，定制家居企业正向高效率、全渠道、全品类的零售模式升级。

主要观点

• 商业模式优势：定制家具以销定产，实现零库存，现金流充裕，运营效率高，优于成品家具。
• 成长阶段判断：地产与渗透率红利接近尾声，行业进入稳定增长阶段，但头部企业仍有机会通过多品类、多渠道布局实现增长。
• 成功要素：供应链管理能力、全渠道布局、产品性价比、高频消费场景设计是定制家居企业成功的关键。
• 国内龙头对比：欧派家居、尚品宅配、索菲亚在品类拓展、渠道效率、研发投入、盈利质量等方面表现突出，具备长期成长潜力。

关键信息

1.1 成长机遇

• 内需刺激：2008年“四万亿”政策刺激家居消费，过去十年家具制造CAGR达14%，内销CAGR达18%。
• 户型变化：一二线城市小户型占比增加，推动定制家具需求。
• 消费升级：年轻群体更注重设计感、便捷度与省时性，推动家居消费模式升级。

1.2 商业特征

• 零库存优势：定制家具以销定产，存货周转率优于成品家具。
• 高周转率：资产周转率高，固定资产、应收账款周转表现良好。
• 高净利率：因产品非标属性，行业难以开展价格战，净利率较高。

1.3 发展阶段

• 地产红利趋缓：2018年定制橱柜与衣柜市场规模均达千亿级，但增速放缓。
• 渗透率提升：定制橱柜渗透率已达80%，定制衣柜达39%，行业整体渗透率持续提升。
• 产能扩张：龙头企业在2017-2019年持续扩大产能，但增速放缓，行业进入后半段。

2.1 海外案例：宜家

• 供应链管控：宜家将供应链管理交由英特宜家，自身专注零售，实现成本控制。
• 渠道优势：全球422家直营店，单店坪效高达3000欧元，线上渠道逐步发力。
• 产品策略：提供高性价比、多样化产品，覆盖近10000种家居产品，每年推出2500+新品。
• C2B模式：通过消费者调研进行场景化营销，提升转化率。

2.2 海外案例：宜得利

• 高频消费：聚焦家居饰品，提升消费频次，实现收入稳定增长。
• 渠道布局：采取直营大店模式，单店面积4000平米以上，坪效约28万日元。
• 全球扩张：计划到2022年开店1000家，2032年达3000家。
• 精细化管理：实现“制造+物流+终端零售”一体化管理，供应链与物流体系高度协同。

2.3 海外案例：家得宝

• 一站式购物：提供15类产品，包括家具、家电、建材等，满足消费者多样化需求。
• DIY模式：强调消费者参与，提升体验与粘性。
• 高增长：2018年营收1082亿美元，净利润111.21亿美元，市值达2400亿美元。
• 稳定增长：年均营收增长稳定，净利润增长显著，具备高估值支撑。

2.4 海外案例：汉森

• 多渠道+多品类：通过O2O引流，实现增长新驱动力。
• 高估值：PE达30X左右，享有估值溢价。
• 扩张策略：不断拓展品类和品牌，保持增长势头。

国内龙头竞争力分析

企业	品类拓展	渠道效率	研发投入	盈利质量	成长潜力
欧派家居	强	高	中	高	高
尚品宅配	强	高	高	中	高
索菲亚	强	中	高	高	高

风险提示

• 地产调控超预期：可能影响定制家居需求。
• 品类拓展不达预期：需持续优化产品结构。
• 渠道布局低于预期：需加快全渠道整合与效率提升。

研究框架

• 商业模式分析：以销定产、零库存、高周转。
• 行业发展趋势：地产与渗透率红利接近尾声，全渠道+全品类成为发展方向。
• 海外经验借鉴：宜家、宜得利、家得宝、汉森的成功路径为国内企业提供了参考。
• 国内龙头潜力：欧派家居、尚品宅配、索菲亚具备较强竞争力，未来成长可期。