> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 信用 | 监管边际收紧，如何看待当下城投策略？ ## 核心内容概览 当前城投债市场正处于“十年化债”的尾声，监管政策逐步收紧，主要聚焦于**严控新增债务、防范虚假化债、规范转型路径**等方面。尽管城投基本面有所改善，但存量债务规模的真实下降仍面临困难，行业仍以“以时间换空间”的方式应对。同时，市场对城投债的参与策略也需根据债券久期和主体资质进行调整。 --- ## 主要观点与关键信息 ### 一、当前市场关注的四个重点 1. **监管政策趋严** - 监管聚焦于**严控新增隐性债务**，包括对“三道红线”、数据资产ABS发行、非标和商票逾期等行为的清理。 - **短债集中兑付**可能带来流动性风险，监管希望缓解2028年6月后的兑付压力，巩固化债成果。 2. **关注区域及主体** - **短债占比高的区域**，如昆明、黄石、淮安、泰州、南通、扬州等地，面临较大的债券续期压力。 - **受到评级调整影响的主体**，尤其是评级下调的主体及所在区域，可能引发估值波动和融资溢价抬升。 3. **城投信用状态** - 化债以来，城投**有息债务增速下行、债务结构优化、付息规模和融资成本下降**，但存量债务规模真实下降困难。 - 地方财政持续紧平衡，**非标、商票逾期舆情**区域分化明显。 4. **市场化转型定价** - 城投转型尚未广泛被市场定价，但部分**优质头部平台**的长久期债券已出现利差收窄迹象，如合肥产投。 - 产业投资路径仍面临较大阻碍，需谨慎对待。 --- ## 当下城投债参与策略 - **0-2Y短债**：稀缺资源，建议优先配置。 - **2-3Y中短期债**：可依据过往分析框架参与。 - **3Y以上久期**：不建议过度下沉，除非主体具有**清晰的产业投资逻辑**。 - 若**评级调整、发行期限关注降温**，可考虑扩大**4-5Y城投债**参与范围。 - 需重点观测**2年期以上中长期债券**的发行落地情况，防范部分区域债券市场步入持续净偿还区间。 --- ## 政策面影响事件时间轴 - 2026年以来，监管政策逐步收紧，主要围绕**新增债务控制、虚假化债排查、转型规范化**等展开。 - 评级调整和发行期限限制是市场关注的两大核心问题。 --- ## 城投短债占比高的城市 | 城投所属城市 | 1Y内 | 1-2Y | 2Y内 | 3Y内占比 | 2Y内占比 | 2Y以上 | 总计 | |---------------|------|------|------|----------|----------|--------|------| | 南京市 | 1348 | 616 | 1964 | 43.7% | 63.7% | 1117 | 3081 | | 青岛市 | 889 | 562 | 1451 | 33.4% | 54.5% | 1211 | 2662 | | 成都市 | 875 | 511 | 1387 | 38.8% | 61.5% | 867 | 2253 | | 苏州市 | 821 | 412 | 1232 | 42.3% | 63.5% | 707 | 1939 | | 泰州市 | 620 | 319 | 939 | 49.6% | 75.1% | 311 | 1250 | | 昆明市 | 519 | 45 | 564 | 90.2% | 98.0% | 11 | 576 | | 广州市 | 444 | 305 | 749 | 26.9% | 45.4% | 900 | 1649 | | 常州市 | 430 | 327 | 757 | 32.6% | 57.5% | 560 | 1317 | | 无锡市 | 390 | 164 | 555 | 36.3% | 51.6% | 520 | 1075 | | 南通市 | 374 | 204 | 578 | 46.6% | 72.0% | 225 | 803 | | 淮安市 | 374 | 173 | 547 | 53.2% | 77.9% | 155 | 703 | | 盐城市 | 365 | 283 | 648 | 34.7% | 61.6% | 405 | 1053 | | 黄石市 | 358 | 38 | 396 | 72.9% | 80.7% | 95 | 491 | | 西安市 | 348 | 240 | 588 | 36.6% | 61.9% | 362 | 950 | | 郑州市 | 331 | 338 | 669 | 27.6% | 55.8% | 530 | 1199 | | 杭州市 | 328 | 276 | 604 | 24.5% | 45.1% | 735 | 1338 | | 徐州市 | 320 | 147 | 467 | 33.2% | 48.4% | 498 | 965 | | 武汉市 | 315 | 185 | 500 | 33.6% | 53.3% | 439 | 938 | | 湖州市 | 307 | 172 | 478 | 34.8% | 54.3% | 403 | 881 | | 长沙市 | 300 | 216 | 515 | 34.8% | 59.9% | 345 | 861 | | 宁波市 | 276 | 235 | 511 | 26.9% | 49.8% | 516 | 1027 | | 济南市 | 275 | 201 | 476 | 24.3% | 42.0% | 657 | 1133 | | 嘉兴市 | 255 | 219 | 475 | 24.7% | 45.9% | 560 | 1034 | | 绍兴市 | 220 | 245 | 465 | 21.5% | 45.6% | 555 | 1020 | | 泉州市 | 214 | 173 | 387 | 32.8% | 59.4% | 265 | 652 | | 扬州市 | 193 | 132 | 325 | 41.7% | 70.3% | 137 | 462 | | 镇江市 | 168 | 103 | 271 | 39.2% | 63.0% | 159 | 430 | | 乌鲁木齐市 | 164 | 85 | 248 | 26.0% | 39.5% | 380 | 629 | --- ## 部分城投主体协会债券规模增长情况 | 城市 | 涉及主体数量 | 增量存量债券规模 | |------------|--------------|------------------| | 重庆市 | 17 | 441 | | 青岛市 | 16 | 424 | | 济南市 | 5 | 308 | | 南宁市 | 3 | 262 | | 昆明市 | 3 | 251 | | 武汉市 | 5 | 180 | | 南京市 | 9 | 144 | | 湖州市 | 8 | 138 | | 淄博市 | 2 | 133 | | 常州市 | 7 | 119 | | 嘉兴市 | 8 | 109 | | 郑州市 | 5 | 107 | | 临沂市 | 2 | 104 | | 成都市 | 1 | 100 | | 绍兴市 | 7 | 95 | | 泰兴市 | 2 | 54 | | 漯河市 | 1 | 54 | | 日照市 | 2 | 48 | | 蚌埠市 | 2 | 46 | | 苏州市 | 3 | 46 | | 上海市 | 4 | 45 | | 寿光市 | 1 | 44 | | 合肥市 | 4 | 42 | --- ## 评级调整情况 ### 评级下调的城投主体 | 企业名称 | 评级机构 | 评级调整日 | 最新主体评级 | 评级展望 | 估值波动 | 利差波动 | 是否有非标舆情 | 是否有商票舆情 | |------------------------------|----------|--------------|--------------|----------|----------|----------|----------------|----------------| | 青岛上合控股发展集团有限公司 | 联合资信 | 2026/4/3 | AA+ | 负面 | 47.83 | 62.20 | 否 | 是 | | 西安西咸空港、秦汉新城、西咸城发 | 联合资信 | 2026/6/2 | AA+、AA- | 负面 | 86.37 | 85.62 | 否 | 否 | | 陕西省西成新区开发投资集团有限公司 | 联合资信 | 2026/6/2 | AA+ | 负面 | 86.37 | 85.62 | 否 | 否 | | 青州市城市建设投资有限公司 | 联合资信 | 2026/6/26 | AA | 负面 | 9.25 | 4.63 | 是 | 否 | | 荆州市城市发展控股集团有限公司 | 中诚信 | 2026/6/26 | AA+ | 负面 | -4.13 | -2.54 | 否 | 否 | | 昆明市城建投资开发有限责任公司 | 联合资信 | 2026/6/26 | AA | 负面 | 61.54 | 57.98 | 否 | 是 | ### 评级终止的城投主体 | 发债主体 | 评级终止分类 | 估值波动 | 利差波动 | 是否有非标舆情 | 是否有商票舆情 | |----------------------------------|----------------------|----------|----------|----------------|----------------| | 温州市瓯海新城建设集团有限公司 | 终止单一评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 西昌海河文旅投资发展有限公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 贵阳云岩贵中土地开发基本建设投资管理集团有限公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 青岛胶州城市发展投资有限公司 | 终止后换成其他评级机构 | -2.51 | -8.36 | 是 | 是 | | 西安曲江文化金融控股(集团)有限公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 宁波市城市发展投资集团有限公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 盐城市东方投资开发集团有限公司 | 终止后换成其他评级机构 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 黄石磁湖高新科技发展有限公司 | 终止后换成其他评级机构 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 自贡高新国有资本投资运营集团有限公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | | 成都市蜀州城市建设投资有限责任公司 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | -2.51 | -8.36 | 否 | 否 | --- ## 额外关注点：评级延迟与未出评级的主体 | 企业名称 | 评级机构 | 评级调整日 | 估值波动 | 利差波动 | 是否有非标舆情 | 是否有商票舆情 | |------------------------------|----------|--------------|----------|----------|----------------|----------------| | 昆明市城建投资开发有限责任公司 | 联合资信 | 2026/5/29 | 69.05 | 65.63 | 否 | 是 | | 邵阳市宝庆工业新城建设投资开发有限公司 | 联合资信 | 2026/6/16 | -0.58 | -0.80 | 否 | 否 | --- ## 风险提示 - 数据统计可能存在遗漏。 - 宏观经济表现可能超预期。 - 信用风险事件发展可能超预期。 - 部分高发行利差主体（如云南建投、盐城国资等）可能面临进一步评级下调风险。 --- ## 总结 当前城投债市场在“十年化债”尾声阶段面临监管边际收紧，政策重点在于控制新增债务、防范虚假化债、规范转型路径。尽管城投基本面有所改善，但存量债务规模下降困难，行业仍依赖“以时间换空间”的策略。市场应关注短债占比高的区域及评级调整带来的估值波动，同时重视中长期债券的发行落地情况。优质头部平台的长久期债券已开始利差收窄，但产业投资路径仍需进一步探索。整体来看，建议优先配置0-2Y短债，谨慎对待3Y以上久期债券，关注高评级高利差主体的后续评级动态。