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永辉超市重新分工而不分家，浅看海外公司治理的多种形式

核心内容

公司治理变革

• 永辉超市创始人兄弟张轩松与张轩宁解除一致行动人关系，公司不再有实际控制人。
• 此次调整旨在理顺云超与云创的管理和经营分工，解决同业竞争问题。
• 尽管股东权利分解，但创始人兄弟及核心高管仍占新一届董事会半数以上席位，保持对公司的实际控制权。
• 董事会章程调整，设立轮值董事长和执行董事为法定代表人，确保公司治理结构的稳定性与灵活性。

国际公司治理经验

• 国际上市公司的控股权与控制权分工形式多样，包括家族接班、职业经理人管理、机构投资者主导等。
• 沃尔玛为家族绝对控股并由职业经理人治理的典型案例，创始人家族持股47.80%，其他董事由职业经理人担任。
• Lululemon创始人退出管理层后，公司转为机构投资者分散持股、职业经理人治理模式。
• 加拿大鹅通过引入贝恩资本实现快速扩张，创始人仍保持控制权，体现“家族持股但不绝对控股”的治理模式。

投资建议

• 短期：节假日对消费有拉动作用，但居民消费信心不足，消费承压。
• 中长期：个税起征点调整和专项附加扣除政策将提升居民可支配收入，消费趋势有望改善。
• 推荐标的：
  • 全国型超市龙头：永辉超市，具备生鲜壁垒，已完成云创业务出表，未来成长性明确。
  • 区域型生鲜龙头：家家悦，供应链优势明显，向胶东区外扩张带来增长确定性。
  • 智慧零售企业：苏宁易购，线上线下融合，业绩拐点已现，全渠道GMV增速显著。
  • 全国性百货企业：天虹股份、王府井，估值处于底部，展店和经营改善趋势明显。
  • 婚庆消费受益者：周大生，持续深耕三四线市场，加盟商扩张意愿积极。

主要观点

• 永辉超市的治理变革是公司发展到一定阶段的必然选择，有利于公司长远发展。
• 与国际成熟市场相比，国内企业更倾向于创始人主导，但随着企业发展，引入职业经理人和机构投资者成为趋势。
• 本次永辉治理调整并未削弱公司管理权，而是优化了内部结构，有利于企业进一步扩张与创新。

关键信息

永辉超市股东结构变化

• 张轩松与张轩宁解除一致行动人关系，但二者仍为第一大股东。
• 永辉云创股权转让后，张轩宁成为其第一大股东，永辉超市仍为第二大股东。
• 新董事会结构为：轮值董事长1人、副董事长1人、执行董事1人、独立董事3人。

行业行情回顾

• 上周商业贸易板块整体跑赢大盘，行业排名居中。
• 个股涨幅前五为：*ST成城（+12.73%）、吉峰科技（+6.65%）、中成股份（+6.65%）、ST沪科（+6.43%）、天音控股（+6.35%）。
• 涨幅后五为：汇鸿集团（-12.47%）、汇嘉时代（-10.50%）、新华百货（-6.17%）、汉商集团（-5.83%）、广百股份（-4.83%）。

行业重点公司估值

• 天虹股份：估值较低，PB为1.1倍，PE（2018E）为15倍，投资评级为“买入”。
• 永辉超市：估值为40倍（2018E），投资评级为“增持”。
• 苏宁易购：PE（2018E）为15倍，投资评级为“增持”。
• 王府井：PE（2018E）为10倍，投资评级为“买入”。

行业动态

1. 京东植物工厂：建成1万多平米水培蔬菜工厂，产量高、节水90%以上，将用于京东生鲜自有品牌“京觅”。
2. 家乐福区块链应用：推出首款区块链产品瑄溪蜜柚，用于食品溯源，未来将出口至法国。
3. 永辉超市对外投资：拟受让万达商管公司1.5%股份，投资金额35.31亿元。
4. 梅西百货退出中国市场：天猫国际Macys官方海外旗舰店停止接单，原因系业务策略调整。
5. 大润发与苏宁合作：计划2019年共同冲刺百亿级销售目标。

投资评级说明

• 证券投资评级：
  • 买入：证券相对市场表现强于20%；
  • 增持：证券相对市场表现强于5%～20%；
  • 中性：证券相对市场表现-5%～+5%；
  • 减持：证券相对市场表现弱于5%。
• 行业投资评级：
  • 看好：行业超越市场表现；
  • 中性：行业与市场表现持平；
  • 看淡：行业弱于市场表现。
• 本报告基于公开信息，不构成投资建议，仅供参考。

法律声明

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