20260211-中国银河-1月物价数据解读_上调2026年PPI_CPI预测_11页_23mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 上调2026年PPI、CPI预测 # 1月物价数据解读 2026年2月11日 1月份CPI环比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.2\%$ ），同比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.8\%$ ）。食品价格环比持平（前值 $0.3\%$ ），同比下跌 $0.7\%$ （前值 $1.1\%$ ）；非食品价格环比上升 $0.2\%$ （前值 $0.1\%$ ）。核心CPI环比上涨 $0.3\%$ （前值 $0.2\%$ ），同比上涨 $0.8\%$ （前值 $1.2\%$ ）。PPI环比上涨 $0.4\%$ （前值 $0.2\%$ ），连续4个月上涨，同比增速 $-1.4\%$ （前值 $-1.9\%$ ）。 - 上调2026年PPI、CPI预测：2025年末至2026年初，全球大宗商品价格出现一轮超出此前预期的上行行情，成为当前物价分析中最重要的边际变化之一。在全球供给约束尚未明显缓解、地缘政治不确定性上升以及新一轮产业周期对资源品需求形成支撑的宏观逻辑下，我们认为大宗商品价格难以回到此前的低位区间。预计2026年物价运行仍延续修复方向，但修复斜率与中枢水平较此前判断有所抬升。 PPI的再通胀线索在于，一是全球大宗商品价格超预期上行对采掘加工等中上游行业形成直接利好，二是叠加全球降息周期下出口与制造业投资回暖，在“反内卷”治理和绿色转型约束作用下平衡供给缺口，同时低基数效应放大同比修复弹性，推动PPI进入趋势性回升阶段，预计4月PPI同比有望转正。CPI的再通胀线索在于，一是食品项中猪周期处于底部回升阶段，能源项负向拖累边际减弱；二是内需在部分耐用品更新需求释放及服务消费政策空间支撑下仍具较大潜力；三是PPI回升对CPI形成正向传导，共同推动CPI同比中枢温和抬升 CPI：温和回升，预计全年增速 $0.6\%$ 。在中性情形下，CPI运行以历史季节性规律为主导，食品与能源价格边际改善，叠加猪周期预计三季度修复、国际油价止跌企稳，CPI整体呈温和修复态势。节奏上，2月在低基数与节日效应共振下同比读数阶段性抬升，有望升至 $1.0\%$ ；此后，CPI增速在二季度或略有承压，三季度后有望逐步上行。预计全年增速为 $0.6\%$ ，四个季度分别为 $0.7\%$ 、 $0.4\%$ 、 $0.6\%$ 、 $0.8\%$ PPI：预计4月后转正，全年增速 $0.5\%$ 。在中性情形下，PPI回升主要由原油企稳与有色金属价格持续走强共同驱动。原油方面，尽管供需压力仍然存在，但在全球降息周期、大宗商品整体走强以及地缘政治扰动的背景下，原油价格下行风险不大，同时有色金属则在新能源、AI算力需求扩张及全球制造业温和复苏的支撑下维持强势。在黑色系和化工品仅温和修复、中下游对成本承接能力有限的假设下，PPI同比增速中枢预计全年在 $0.5\%$ 左右，并于4月后实现转正，四个季度分别为 $-0.9\%$ 、 $0.5\%$ 、 $1.1\%$ 、 $1.2\%$ 从食品项来看，春节错月因素对食品价格影响较为显著，蔬菜价格出现回落，猪肉、鸡蛋价格则出现一定程度反弹。1月蔬菜价格环比下降 $4.8\%$ （前值 $0.8\%$ ），主要由于南方产区及北方大棚蔬菜上市量持续增加，供给端逐步弥补1月强寒潮带来的供应缺口，菜价随之回落。随着前期不利天气影响逐步消退，市场供应明显趋于充裕，从而缓解了上涨压力。猪肉价格环比上涨 $1.2\%$ （前值 $-1.7\%$ ），为2025年8月以来首次环比回升。供给端能繁母猪去化节奏明显加快，12月能繁母猪存栏3961万头，较2025年9月下降约74万头； # 分析师 张迪 ：010-8092-7737 $\boxtimes$ : zhangdi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524060001 吕雷 ：010-8092-7780 $\boxed{\text{空}}$ :lvlei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524080002 研究助理：薄一程 需求端，消费旺季来临对猪价形成一定支撑。中长期看，受生猪繁育周期约束，猪价或于今年下半年逐步进入稳步上行通道。鸡蛋价格亦在供需共振下回升，1月环比上涨 $2.7\%$ （前值持平）。据卓创资讯数据，12月末全国在产蛋鸡存栏延续回落态势，环比下降 $0.59\%$ ，1月鸡蛋供应趋紧。 非食品项环比出现一定上行，消费品保持稳定，能源仍是拖累项：1月非食品环比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.1\%$ ），价格主要受到春节前相关需求出现季节性回暖，但春节错月影响低于季节性水平。家庭服务、旅游环比分别上涨 $1.7\%$ （前值 $0.1\%$ ，过去5年均值 $3.5\%$ ）、上涨 $1.8\%$ （前值 $0.1\%$ 、过去5年均值 $5.7\%$ ）。消费品方面，原材料涨价对终端产品的价格的影响仍在持续，受铜价影响较大的家用电器和消费级DRAM影响的通信工具环比分别上涨 $0.7\%$ （前值 $1.4\%$ ）、上涨 $0.9\%$ （前值 $3.0\%$ ）。能源价格方面，1月交通燃料价格环比下降 $1.2\%$ ，对整体环比形成明显拖累。考虑到国内成品油价格上调集中在月末落地，能源价格的修复效应预计将主要体现在2月数据中。 - PPI回升主要由大宗商品价格回暖叠加供给端“反内卷”约束推动，同时外需改善对工业品价格也形成一定支撑：1月PPI环比上涨 $0.4\%$ （前值 $0.2\%$ ），连续4个月上涨，同比增速 $-1.4\%$ （前值 $-1.9\%$ ）。大宗商品价格上涨是本轮PPI修复的核心驱动。一方面，能源及基础原材料价格走高，直接改善采掘及中上游加工行业的价格表现，同时“反内卷”政策推进抑制恶性价格竞争，部分高耗能行业（电解铝、水泥、钢铁等）产能面临约束，供给收缩对价格形成托底效应。另一方面，1月全球制造业PMI大幅回升至50.9，前值为50.4，制造业景气度回升带动全球外贸需求同步走强。高频数据显示，截至2月1日前四周，我国港口集装箱吞吐量环比增长 $8.6\%$ ，同比大幅升至 $15\%$ 。 分行业来看，有色方面，受到国际输入性因素以及国内产业结构升级影响，国内有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨 $5.7\%$ 和 $5.2\%$ ，其中银冶炼、铜冶炼、金冶炼、铝冶炼价格分别上涨 $38.2\%$ 、 $8.4\%$ 、 $4.8\%$ 和 $2.3\%$ 。部分中上游行业价格出现边际改善，其中光伏设备价格由上月下降 $0.2\%$ 转为上涨 $1.9\%$ ，基础化学原料价格由下降 $0.1\%$ 转为上涨 $0.7\%$ ，黑色金属冶炼和压延加工业价格由下降 $0.1\%$ 转为上涨 $0.2\%$ 。中游制造业中7个行业中由4个行业环比出现改善。原油方面，国际油价下行带动国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降 $3.1\%$ 和 $2.5\%$ 。 基期轮换对价格数据的影响：此次价格数据以2025年为基期，是本次基期轮换后的首次数据发布。本次基期轮换新增了住房安防设备、老年用品、洗碗机、车用电力、摄影服务、互联网医疗服务、医疗美容服务等反映消费新内容的商品和服务分类，进一步扩大新经济新领域覆盖面。此外，根据调查实际涵盖的内容，将“食品烟酒”这一类别名称修改为“食品烟酒及在外餐饮”，“旅游”这一类别名称修改为“旅行社及其他旅游服务”；为更好反映居民出行消费价格整体变动情况，新增计算出行服务价格指数，这一衍生指数涵盖飞机票、火车票、在外住宿、交通工具租赁、旅行社及其他旅游服务等类别。 与2020年基期相比，本轮基期CPI中服务权数有所上升，消费品权数有所下降。调整后食品烟酒及在外餐饮、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务八个大类的2025年基期权数分别为 $29.5\%$ 、 $5.4\%$ 、 $22.1\%$ 、 $5.5\%$ 、 $14.3\%$ 、 $11.4\%$ 、 $8.9\%$ 和 $2.9\%$ ，与2020年基期相比，食品烟酒及在外餐饮、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务五个大类权数有所上升。在食品烟酒及在外餐饮这一大类中，食品权数有所下降，猪肉权数提升，菜、果权数下降；在外餐饮权数有所上升。衣着、居住、生活用品及服务三个大类权数有所下降。 为评估权重调整对CPI的影响，我们以基于环比权数测算的2025年各分项实际权数作为对比基准，其变化方向与统计局公布的权数调整总体一致。食品烟酒及在外餐饮大类中，整体食品权数下降，猪肉权数上升、蔬菜和水果权数下降，意味着新基期下猪肉对CPI的影响增强，而鲜菜鲜果的影响减弱；同时，在金价高位运行且实物消费回落的背景下，黄金相关分项权重或下调，金饰对CPI同比的拉动作用趋弱。测算结果显示，本次基期轮换对CPI月度环比指数的影响约为0.014个百分点，对总体指数影响有限。 $\bullet$ 风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险 # 一、CPI：平稳运行，春节错月对同比读数有所影响 1月份CPI环比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.2\%$ ），同比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.8\%$ ）。食品价格环比持平（前值 $0.3\%$ ）；同比下跌 $0.7\%$ （前值 $1.1\%$ ），影响CPI同比由上月的上拉约0.21个百分点变为下拉约0.11个百分点。非食品价格环比上升 $0.2\%$ （前值 $0.1\%$ ）。核心CPI环比上涨 $0.3\%$ （前值 $0.2\%$ ），同比上涨 $0.8\%$ （前值 $1.2\%$ ）。 图1：CPI与核心CPI当月同比走势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图2：食品与非食品项环比变动 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # 第一，从食品项来看，春节错月因素对食品价格影响较为显著。春节错月对终端需求的启动节奏产生影响，同时去年1月食品价格的高基数对同比读数形成扰动。从具体品种看，食品价格呈现涨跌互现格局：蔬菜价格出现回落，猪肉、鸡蛋价格则出现一定程度反弹。 1月蔬菜价格环比下降 $4.8\%$ （前值 $0.8\%$ ），主要由于南方产区及北方大棚蔬菜上市量持续增加，供给端逐步弥补1月强寒潮带来的供应缺口，菜价随之回落。但随着春节临近，蔬菜采后包装、分拣等环节劳动力将集中返乡，或出现产地货源充足、销地供应偏紧的“阶段性卖难买贵”现象，预计2月菜价有望阶段性反弹。 1月猪肉价格环比上涨 $1.2\%$ （前值 $-1.7\%$ ），为2025年8月以来首次环比回升。供给端能繁母猪去化节奏明显加快，12月能繁母猪存栏3961万头，较2025年9月下降约74万头；需求端，消费旺季来临对猪价形成一定支撑。中长期看，受生猪繁育周期约束，猪价或于今年下半年逐步进入稳步上行通道。鸡蛋价格亦在供需共振下回升，1月环比上涨 $2.7\%$ （前值持平）。据卓创资讯数据，12月末全国在产蛋鸡存栏延续回落态势，环比下降 $0.59\%$ ，1月鸡蛋供应趋紧。同时季节性需求显著改善：一是食品加工企业开启春节前备货，需求明显增加；二是商超渠道需求同步回暖。需求端支撑力度增强，鸡蛋市场供需格局趋于紧张，带动蛋价上行。 第二，从环比来看非食品项出现一定上行，消费品保持稳定，能源仍是拖累项。1月非食品环比上涨 $0.2\%$ （前值 $0.1\%$ ），价格主要受到春节前相关需求出现季节性回暖，但春节错月影响低于季节性水平。具体来看，家庭服务、旅游环比分别上涨 $1.7\%$ （前值 $0.1\%$ ，过去5年均值 $3.5\%$ ）、上涨 $1.8\%$ （前值 $0.1\%$ 、过去5年均值 $5.7\%$ ）。消费品方面，原材料涨价对终端产品的价格的影响仍在持续，受铜价影响较大的家用电器和消费级DRAM影响的通信工具环比分别上涨 $0.7\%$ （前值 $1.4\%$ ）、上涨 $0.9\%$ （前值 $3.0\%$ ）。能源价格方面，1月交通燃料价格环比下 降 $1.2\%$ ，对整体环比形成明显拖累。考虑到国内成品油价格上调集中在月末落地，能源价格的修复效应预计将主要体现在2月数据中。 图3：生猪价格环比季节性走势（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图4：鲜菜价格环比季节性走势 $(\%)$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图5：家用器具价格环比季节性走势（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图6：交通燃料价格环比季节性走势 $(\%)$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # 二、PPI：环比继续上涨，同比降幅收窄 1月PPI环比上涨 $0.4\%$ （前值 $0.2\%$ ），连续4个月上涨，同比增速 $-1.4\%$ （前值 $-1.9\%$ ）。当前PPI的回升主要由大宗商品价格回暖叠加供给端“反内卷”约束推动，同时外需改善对工业品价格也形成一定支撑。大宗商品价格上涨是本轮PPI修复的核心驱动。一方面，能源及基础原材料价格走高，直接改善采掘及中上游加工行业的价格表现，同时“反内卷”政策推进抑制恶性价格竞争，部分高耗能行业（电解铝、水泥、钢铁等）产能面临约束，供给收缩对价格形成托底效应。另一方面，1月全球制造业PMI大幅回升至50.9，前值为50.4，制造业景气度回升带动全球外贸需求同步走强。高频数据显示，截至2月1日前四周，我国港口集装箱吞吐量环比增长 $8.6\%$ ，同比大幅升至 $15\%$ 。在全球降息周期推进、制造业投资边际回暖的背景下，我国制造业出口保持韧性，新能源、机械设备、电子等领域出口持续增长，有助于相关行业价格逐步企稳修复。 分行业来看，有色方面，受到国际输入性因素以及国内产业结构升级影响，国内有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别上涨 $5.7\%$ 和 $5.2\%$ ，其中银冶炼、铜冶炼、金冶炼、铝冶炼价格分别上涨 $38.2\%$ 、 $8.4\%$ 、 $4.8\%$ 和 $2.3\%$ 。部分中上游行业价格出现边际改善，其中光伏设备价格由上月下降 $0.2\%$ 转为上涨 $1.9\%$ ，基础化学原料价格由下降 $0.1\%$ 转为上涨 $0.7\%$ ，黑色金属冶炼和压延加工业价格由下降 $0.1\%$ 转为上涨 $0.2\%$ 。中游制造业中7个行业中由4个行业环比出现改善。工业品价格修复有从上游率先启动，并向中游制造业扩散的态势。原油方面，国际油价下行带动国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降 $3.1\%$ 和 $2.5\%$ 。 图7：PPI环比继续转增、同比降幅收窄 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图8：PPI回升有向中游扩散的态势（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # 三、基期轮换对价格数据的影响 按照统计制度安排，目前我国CPI和PPI每五年进行一次基期轮换，2026年开始编制和发布以2025年为基期的价格指数。此次价格数据是以2025年为基期的数据，是本次基期轮换后的首次数据发布。 CPI基期轮换体现了对居民消费结构最新变化的适应，进一步提高价格指数的代表性，更加真实准确反映消费市场价格变动。据统计局介绍，调整后，CPI大类和基本分类个数不变，仍为8个大类和268个基本分类。在对部分分类删减、合并、拆分的基础上，新增了住房安防设备、老年用品、洗碗机、车用电力、摄影服务、互联网医疗服务、医疗美容服务等反映消费新内容的商品和服务分类，进一步扩大新经济新领域覆盖面。此外，根据调查实际涵盖的内容，将“食品烟酒”这一类别名称修改为“食品烟酒及在外餐饮”，“旅游”这一类别名称修改为“旅行社及其他旅游服务”；为更好反映居民出行消费价格整体变动情况，新增计算出行服务价格指数，这一衍生指数涵盖飞机票、火车票、在外住宿、交通工具租赁、旅行社及其他旅游服务等类别。 与2020年基期相比，本轮基期CPI中服务权数有所上升，消费品权数有所下降。新基期权数来源以住户收支与生活状况调查中居民消费支出资料为主，部分小类和基本分类通过权数专项调查细化补充，并结合其他宏观数据、行业统计资料加以完善。统计局公布的结果显示，调整后食品烟酒及在外餐饮、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务八个大类的2025年基期权数分别为 $29.5\%$ 、 $5.4\%$ 、 $22.1\%$ 、 $5.5\%$ 、 $14.3\%$ 、 $11.4\%$ 、 $8.9\%$ 和 $2.9\%$ ，与2020年基期相比，食品烟酒及在外餐饮、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务五个大类权数有所上升。 而要测算权重调整对CPI数据的影响，则要考虑2025年CPI各分项的实际权数，我们使用环比权数测算的2025年CPI各分项的权数作为基准对比来看，和统计局公布的权数变化方向较为一致。 具体来看，在食品烟酒及在外餐饮大类中，整体食品权数有所下降，但内部结构出现分化：猪肉权数上升，而蔬菜和水果权数下降。由此判断，在新基期下，猪肉价格波动对CPI的影响权重将有所增强，而鲜菜、鲜果对CPI的影响则相对减弱。此外，尽管部分分项的具体权数尚未公布，但基期轮换通常会对非基期年份中因价格大幅波动而导致的权重偏离进行修正。在此背景下，黄金相关分项在价格持续上涨、实物消费量明显回落的情况下，其权重可能面临下调，所以预计金饰价格对CPI同比的拉动作用较2025年出现明显减弱。经测算，本次基期轮换对CPI个月环比指数的影响约为0.014个百分点，对总指数的影响相对较小。 表 1: CPI 八大类及部分分类权数 分类 2025年基期权数(%) 2025年实际权数估算(%) 变动百分点(%) 一、食品烟酒及在外餐饮 29.5 29.25 0.25 食品 17.2 19.6 -2.37 粮食 1.2 1.84 -0.64 鲜菜 1.7 2.40 -0.70 猪肉 1.9 1.63 0.27 鲜果 1.9 2.18 -0.28 二、衣着 5.4 5.47 -0.07 三、居住 22.1 22.59 -0.49 四、生活用品及服务 5.5 5.72 -0.22 五、交通通信 14.3 13.76 0.54 六、教育文化娱乐 11.4 11.43 -0.03 七、医疗保健 8.9 8.88 0.02 八、其他用品及服务 2.9 2.91 -0.01 资料来源：国家统计局官网，中国银河证券研究院测算 # 四、后续物价展望 2025年末至2026年初，全球大宗商品价格出现一轮超出此前预期的上行行情，成为当前物价分析中最重要的边际变化之一。从结构上看，此轮上涨并非单一品种的短期波动，而是贵金属能源金属及部分基础原材料价格的同步走强。同时，国际原油价格在地缘政治局势的扰动下出现了一定抬升。尽管短期内贵金属、有色价格剧烈波动，但在全球供给约束尚未明显缓解、地缘政治不确定性上升以及新一轮产业周期对资源品需求形成支撑的宏观逻辑下，我们认为大宗商品价格难以回到此前的低位区间，其在震荡调整后的上涨仍具有一定持续性。这意味着大宗商品价格对生产端成本的支撑作用将延续，并对PPI乃至整体物价水平形成更为显著的效应。在此背景下，预计2026年物价运行仍延续修复方向，但修复斜率与中枢水平较此前判断有所抬升。 # （一）CPI：温和回升，预计全年增速 $0.6\%$ 总体来看，2026年CPI仍呈现温和回升特征，食品与能源项对通胀的拖累有望逐步减弱，核心CPI在扩内需政策、金价上行与PPI向下游传导改善的支撑下温和回升。不同情形下，猪周期启动节奏、国际油价走势以及PPI向CPI的传导效率，将成为决定CPI修复斜率与中枢水平的关键变量。我们在前期发布的《再通胀？论PPI和CPI的传导关系》报告中通过全样本实证检验发现，PPI对CPI存在显著的正向驱动关系，因此在CPI预测中纳入了PPI的预测结果及其传导效应。 图9：CPI对PPI的影响近年来转为负向 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图10：PPI对CPI在历史上大多数时间为正向传导 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 在中性情形下，CPI运行以历史季节性规律为主导，食品与能源价格边际改善，叠加猪周期预计三季度修复、国际油价止跌企稳，CPI整体呈温和修复态势。节奏上，2月在低基数与节日效应共振下同比读数阶段性抬升，有望升至 $1.0\%$ ；此后，CPI增速在二季度或略有承压，三季度后有望逐步上行。预计全年增速为 $0.6\%$ ，四个季度分别为 $0.7\%$ 、 $0.4\%$ 、 $0.6\%$ 、 $0.8\%$ 。 在乐观情形下，猪周期顺利启动并成为主导变量，叠加油价上行以及PPI向CPI传导明显改善，CPI同比运行区间有望整体上移。节奏上，2月同比或快速抬升至 $1.2\%$ 左右，随后随着猪价上行趋势逐步确认，二季度末后通胀读数将逐月走高，并在三季度后在 $1.0\% - 1.2\%$ 运行，全年中枢在 $1.0\%$ 左右。 在悲观情形下，猪肉产能去化不及预期，猪周期未能顺利启动，同时国际油价仍面临较为显著的供需压力，叠加内需偏弱制约价格传导，PPI向CPI的传导效率受限；与此同时，此前对通胀形成重要支撑的贵金属、家用器具等分项在高基数与需求透支影响下边际贡献持续回落。在此路径下，CPI同比或于二季度阶段性触及 $0.8\%$ 后逐步回落，并在年底降至 $0.1 - 0.2\%$ 左右，通胀修复呈现“磨底”特征，但整体下行风险仍相对可控。 图11：2026年CPI预测（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # （二）PPI：预计二季度转正，全年增速 $0.5\%$ 总体来看，中短期内PPI回升主要由大宗商品价格上行所主导。在当前商品价格结构及传导条件下，PPI同比有望于二季度实现由负转正。宏观层面，海外流动性边际宽松，为大宗商品价格提供了相对充裕的货币环境，构成PPI修复的重要外部支撑。PPI能否进一步改善，关键取决于中下游行业对上游成本上行的消化与传导能力。目前，煤炭、有色等上游行业定价能力相对较强，而黑色系及部分中游制造板块仍受库存偏高和竞争加剧制约，其价格弹性有待进一步验证。 在中性情形下，PPI回升主要由原油企稳与有色金属价格持续走强共同驱动。原油方面，尽管供需压力仍然存在，但在全球降息周期、大宗商品整体走强以及地缘政治扰动的背景下，原油价格下行风险不大，同时有色金属则在新能源、AI算力需求扩张及全球制造业温和复苏的支撑下维持强势。在黑色系和化工品仅温和修复、中下游对成本承接能力有限的假设下，PPI同比增速中枢预计全年在 $0.5\%$ 左右，并于二季度实现转正。 在乐观情形下，大宗商品涨价动能进一步强化。假设原油价格同比上涨约 $10\%$ 、有色金属价格上涨约 $25\%$ ，同时在涨价转到和需求复苏的情况下黑色金属和化工品同步回升，上游成本向中下游传导更为顺畅，PPI修复斜率显著抬升，同比增速中枢有望提高至 $1.1\%$ 左右，转正时点可能提前，并在下半年稳步抬升。 在悲观情形下，尽管有色金属价格仍具一定支撑，但原油受供给相对宽松约束持续偏弱，黑色及化工板块涨价压力存在，中下游行业对成本上涨的消化能力受限，上游涨价难以有效传导。该情形下，PPI同比转正时点或将推迟，全年中枢低于中性情形，修复节奏偏缓，但在大宗商品价格托底作用下，PPI下行压力仍相对可控，预计全年增速在 $0\%$ 左右。 图12：2026年PPI预测 $(\%)$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # 五、风险提示 政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。 # 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 张迪：宏观分析师。吕雷：宏观分析师。 # 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 评级标准 评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上 中性：相对基准指数涨幅在-5%~10%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%~20%之间 中性：相对基准指数涨幅在-5%~5%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 # 联系 中国银河证券股份有限公司 研究院 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦 公司网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电： 深广地区： 程曦 0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn 苏一耘 0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn 上海地区： 陆韵如 021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn 李洋洋 021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn 北京地区： 田薇 010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn 褚颖 010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn