20260408-国信证券-迈瑞医疗-300760.SZ-国际业务收入占比提升至53_加快高端战略客户渗透和本地化建设_9页_749kb

报告摘要

迈瑞医疗 (300760.SZ) 总结

核心内容

迈瑞医疗（300760.SZ）在2025年首次出现营收和利润双降，全年营业收入为332.82亿元（-9.4%），归母净利润为81.36亿元（-30.3%）。第四季度营收同比增长2.9%，但归母净利润同比大幅下降45.2%。公司预计2026年国内业务将实现正增长，2027年及之后进入持续快速增长阶段。国际业务收入占比提升至53%，并加快高端战略客户渗透和本地化建设。

主要观点

国内业务复苏：尽管2025年国内业务收入下降23%，但公司预计2026年将实现正增长，2027年及之后进入稳定增长阶段。
国际业务增长：国际业务收入同比增长7.4%，其中欧洲市场增长17%，国际高端战略客户贡献收入占比提升至15%。
体外诊断业务：体外诊断业务收入为122.41亿元（-9.41%），成为公司最大的收入来源，国内占比约48%，国际流水线装机量增长。
新兴业务表现亮眼：新兴业务收入同比增长38.85%，国际新兴业务增长近30%，国内新兴业务收入占比超20%。
数智化转型：公司持续推进数智化转型，构建五大层级体系，包括底层技术突破、设备融合创新、设备互联生态、AI大模型和具身智能。

关键信息

财务表现

营业收入：2025年为332.82亿元（-9.4%），预计2026-2028年分别为362.45亿、397.61亿和438.39亿，同比增速分别为8.9%、9.7%和10.3%。
净利润：2025年为81.36亿元（-30.3%），预计2026-2028年分别为83.28亿、94.28亿和107.59亿，同比增速分别为2.4%、13.2%和14.1%。
每股收益：2025年为6.71元，预计2026-2028年分别为6.87元、7.78元和8.87元。
现金分红：2025年累计现金分红达53.10亿元，分红比例为65.27%。
经营性现金流：2025年经营性现金流净额为101.4亿元（-18.4%），与归母净利润的比值为125%，保持健康优质水平。

财务指标

毛利率：2025年为60.3%（-2.8pp），预计2026-2028年分别为59%、60%和60%。
销售费用率：2025年为15.5%（+1.1pp），预计2026-2028年分别为15.5%、16.3%和16.5%。
管理费用率：2025年为4.7%（+0.3pp），预计2026-2028年分别为4.7%、4.9%和5.0%。
研发费用率：2025年为10.8%（+0.8pp），预计2026-2028年分别为10.8%、11.0%和11.2%。
财务费用率：2025年为-0.8%（+0.3pp），主要由于利息收入减少及汇兑损失增加。
销售净利率：2025年为25.4%（-6.6pp），盈利能力阶段性承压。
资产负债率：2025年为36%，预计2026-2028年分别为35%、36%和36%。
市盈率（PE）：2025年为23.5x，预计2026-2028年分别为23.0x、20.3x和17.8x。
市净率（PB）：2025年为5.02x，预计2026-2028年分别为4.66x、4.32x和3.98x。
EV/EBITDA：2025年为18.9x，预计2026-2028年分别为19.0x、17.0x和15.1x。

业务结构

生命信息与支持：2025年营收98.37亿元（-19.8%），国际收入占比提升至74%。
体外诊断：2025年营收122.41亿元（-9.41%），国内占比约48%，国际流水线装机量增长。
医学影像：2025年营收57.17亿元（-18.02%），国际收入占比提升至65%。
新兴业务：2025年营收53.78亿元（+38.85%），国际新兴业务增长近30%，国内新兴业务收入占比超20%。

本地化与战略

本地化建设：公司在海外建立5个研发中心，在14个国家规划本地化生产项目，其中11个已启动。
战略合作：与美敦力深化合作，拓展至门诊手术中心（ASC）。
高端客户拓展：2025年在生命信息与支持、体外诊断和医学影像业务上分别突破超210家、近300家和超过120家全新高端客户。

数智化转型

瑞智生态系统：国内装机医院超千家，2025年新增项目超170个，新增三甲医院近40家。
迈瑞智检：实验室解决方案在全国实现近1,100家医院装机，其中约80%为三级医院。
瑞影生态：覆盖全国，累计装机超20,100套，2025年新增装机接近4,500套。
数智化层级：包括底层技术突破、设备融合创新、设备互联生态、AI大模型和具身智能，公司正着力攻坚第五层。

风险提示

政策风险：医疗设备行业受政策影响较大。
汇率风险：公司国际业务受汇率波动影响。
地缘政治风险：国际业务可能受地缘政治因素影响。
设备招采不及预期：国内医院采购预算缩减可能影响业务增长。

投资建议

评级：维持“优于大市”评级。
盈利预测：2026-2028年归母净利润分别为83.28亿、94.28亿和107.59亿。
估值：当前股价对应PE为23.0/20.3/17.8x，预计未来三年PE逐步下降。

可比公司估值表

代码	公司简称	股价 (26/4/7)	总市值亿元	EPS 24A	EPS 25A/E	EPS 26E	EPS 27E	EPS 28E	PE 24A	PE 25A/E	PE 26E	PE 27E	PE 28E	ROE(加权)
300760	迈瑞医疗	157.76	1913	9.62	6.71	6.87	7.78	8.87	16.4	23.5	23.0	20.3	17.8	22%
688271	联影医疗	109.60	903	1.53	2.29	2.88	3.36	3.83	71.6	47.8	38.1	32.6	29.8	9%
300832	新产业	46.68	367	2.33	2.15	2.55	2.97	3.31	20.1	21.7	18.3	15.7	14.3	23%
300633	开立医疗	25.12	109	0.33	0.72	0.92	1.12	1.29	75.8	34.7	27.4	22.5	20.4	5%

估值指标

指标	2024	2025	2026E	2027E	2028E
每股收益	9.62	6.71	6.87	7.78	8.87
每股红利	4.50	5.80	4.46	5.05	5.77
每股净资产	29.57	31.42	33.82	36.54	39.65
ROIC	33%	22%	21%	24%	28%
ROE	33%	21%	20%	21%	22%
毛利率	63%	60%	59%	60%	60%
EBIT Margin	33%	28%	27%	28%	29%
EBITDA Margin	37%	33%	30%	31%	32%
收入增长	5%	-9%	9%	10%	10%
净利润增长率	1%	-30%	2%	13%	14%
资产负债率	37%	36%	35%	36%	36%
P/E	16.4	23.5	23.0	20.3	17.8
P/B	5.3	5.0	4.7	4.3	4.0
EV/EBITDA	15.3	18.9	19.0	17.0	15.1