> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 迈瑞医疗 (300760.SZ) 总结 ## 核心内容 迈瑞医疗（300760.SZ）在2025年首次出现营收和利润双降，全年营业收入为332.82亿元（-9.4%），归母净利润为81.36亿元（-30.3%）。第四季度营收同比增长2.9%，但归母净利润同比大幅下降45.2%。公司预计2026年国内业务将实现正增长，2027年及之后进入持续快速增长阶段。国际业务收入占比提升至53%，并加快高端战略客户渗透和本地化建设。 ## 主要观点 - **国内业务复苏**：尽管2025年国内业务收入下降23%，但公司预计2026年将实现正增长，2027年及之后进入稳定增长阶段。 - **国际业务增长**：国际业务收入同比增长7.4%，其中欧洲市场增长17%，国际高端战略客户贡献收入占比提升至15%。 - **体外诊断业务**：体外诊断业务收入为122.41亿元（-9.41%），成为公司最大的收入来源，国内占比约48%，国际流水线装机量增长。 - **新兴业务表现亮眼**：新兴业务收入同比增长38.85%，国际新兴业务增长近30%，国内新兴业务收入占比超20%。 - **数智化转型**：公司持续推进数智化转型，构建五大层级体系，包括底层技术突破、设备融合创新、设备互联生态、AI大模型和具身智能。 ## 关键信息 ### 财务表现 - **营业收入**：2025年为332.82亿元（-9.4%），预计2026-2028年分别为362.45亿、397.61亿和438.39亿，同比增速分别为8.9%、9.7%和10.3%。 - **净利润**：2025年为81.36亿元（-30.3%），预计2026-2028年分别为83.28亿、94.28亿和107.59亿，同比增速分别为2.4%、13.2%和14.1%。 - **每股收益**：2025年为6.71元，预计2026-2028年分别为6.87元、7.78元和8.87元。 - **现金分红**：2025年累计现金分红达53.10亿元，分红比例为65.27%。 - **经营性现金流**：2025年经营性现金流净额为101.4亿元（-18.4%），与归母净利润的比值为125%，保持健康优质水平。 ### 财务指标 - **毛利率**：2025年为60.3%（-2.8pp），预计2026-2028年分别为59%、60%和60%。 - **销售费用率**：2025年为15.5%（+1.1pp），预计2026-2028年分别为15.5%、16.3%和16.5%。 - **管理费用率**：2025年为4.7%（+0.3pp），预计2026-2028年分别为4.7%、4.9%和5.0%。 - **研发费用率**：2025年为10.8%（+0.8pp），预计2026-2028年分别为10.8%、11.0%和11.2%。 - **财务费用率**：2025年为-0.8%（+0.3pp），主要由于利息收入减少及汇兑损失增加。 - **销售净利率**：2025年为25.4%（-6.6pp），盈利能力阶段性承压。 - **资产负债率**：2025年为36%，预计2026-2028年分别为35%、36%和36%。 - **市盈率（PE）**：2025年为23.5x，预计2026-2028年分别为23.0x、20.3x和17.8x。 - **市净率（PB）**：2025年为5.02x，预计2026-2028年分别为4.66x、4.32x和3.98x。 - **EV/EBITDA**：2025年为18.9x，预计2026-2028年分别为19.0x、17.0x和15.1x。 ### 业务结构 - **生命信息与支持**：2025年营收98.37亿元（-19.8%），国际收入占比提升至74%。 - **体外诊断**：2025年营收122.41亿元（-9.41%），国内占比约48%，国际流水线装机量增长。 - **医学影像**：2025年营收57.17亿元（-18.02%），国际收入占比提升至65%。 - **新兴业务**：2025年营收53.78亿元（+38.85%），国际新兴业务增长近30%，国内新兴业务收入占比超20%。 ### 本地化与战略 - **本地化建设**：公司在海外建立5个研发中心，在14个国家规划本地化生产项目，其中11个已启动。 - **战略合作**：与美敦力深化合作，拓展至门诊手术中心（ASC）。 - **高端客户拓展**：2025年在生命信息与支持、体外诊断和医学影像业务上分别突破超210家、近300家和超过120家全新高端客户。 ### 数智化转型 - **瑞智生态系统**：国内装机医院超千家，2025年新增项目超170个，新增三甲医院近40家。 - **迈瑞智检**：实验室解决方案在全国实现近1,100家医院装机，其中约80%为三级医院。 - **瑞影生态**：覆盖全国，累计装机超20,100套，2025年新增装机接近4,500套。 - **数智化层级**：包括底层技术突破、设备融合创新、设备互联生态、AI大模型和具身智能，公司正着力攻坚第五层。 ## 风险提示 - **政策风险**：医疗设备行业受政策影响较大。 - **汇率风险**：公司国际业务受汇率波动影响。 - **地缘政治风险**：国际业务可能受地缘政治因素影响。 - **设备招采不及预期**：国内医院采购预算缩减可能影响业务增长。 ## 投资建议 - **评级**：维持“优于大市”评级。 - **盈利预测**：2026-2028年归母净利润分别为83.28亿、94.28亿和107.59亿。 - **估值**：当前股价对应PE为23.0/20.3/17.8x，预计未来三年PE逐步下降。 ## 可比公司估值表 | 代码 | 公司简称 | 股价 (26/4/7) | 总市值 亿元 | EPS 24A | EPS 25A/E | EPS 26E | EPS 27E | EPS 28E | PE 24A | PE 25A/E | PE 26E | PE 27E | PE 28E | ROE(加权) | |------|----------|--------------|-------------|--------|-----------|--------|--------|--------|--------|----------|--------|--------|--------|---------| | 300760 | 迈瑞医疗 | 157.76 | 1913 | 9.62 | 6.71 | 6.87 | 7.78 | 8.87 | 16.4 | 23.5 | 23.0 | 20.3 | 17.8 | 22% | | 688271 | 联影医疗 | 109.60 | 903 | 1.53 | 2.29 | 2.88 | 3.36 | 3.83 | 71.6 | 47.8 | 38.1 | 32.6 | 29.8 | 9% | | 300832 | 新产业 | 46.68 | 367 | 2.33 | 2.15 | 2.55 | 2.97 | 3.31 | 20.1 | 21.7 | 18.3 | 15.7 | 14.3 | 23% | | 300633 | 开立医疗 | 25.12 | 109 | 0.33 | 0.72 | 0.92 | 1.12 | 1.29 | 75.8 | 34.7 | 27.4 | 22.5 | 20.4 | 5% | ## 估值指标 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 每股收益 | 9.62 | 6.71 | 6.87 | 7.78 | 8.87 | | 每股红利 | 4.50 | 5.80 | 4.46 | 5.05 | 5.77 | | 每股净资产 | 29.57 | 31.42 | 33.82 | 36.54 | 39.65 | | ROIC | 33% | 22% | 21% | 24% | 28% | | ROE | 33% | 21% | 20% | 21% | 22% | | 毛利率 | 63% | 60% | 59% | 60% | 60% | | EBIT Margin | 33% | 28% | 27% | 28% | 29% | | EBITDA Margin | 37% | 33% | 30% | 31% | 32% | | 收入增长 | 5% | -9% | 9% | 10% | 10% | | 净利润增长率 | 1% | -30% | 2% | 13% | 14% | | 资产负债率 | 37% | 36% | 35% | 36% | 36% | | P/E | 16.4 | 23.5 | 23.0 | 20.3 | 17.8 | | P/B | 5.3 | 5.0 | 4.7 | 4.3 | 4.0 | | EV/EBITDA | 15.3 | 18.9 | 19.0 | 17.0 | 15.1 | ## 总结 迈瑞医疗在2025年面临营收和利润双降的挑战，但国际业务持续增长，国内业务预计在2026年实现正增长。公司通过数智化转型和本地化建设，提升核心业务竞争力。尽管毛利率和净利率有所下滑，但公司保持高强度研发投入，经营性现金流健康。未来，公司有望通过高端市场突破和新兴业务拓展实现持续增长。