20210315-兴业证券-教育行业_治理是为了更好的发展_下沉市场是长期发展方向_4页_958kb

教育行业分析总结

核心内容

本报告聚焦中国K12教育培训机构的发展趋势、政策环境及市场格局，强调教育公平作为当前政策导向的主旋律，指出教培行业未来的发展空间在于下沉市场。同时，报告分析了多家教育公司的财务数据与市场表现，并对行业风险进行了提示。

主要观点

1. 教育公平成为政策主旋律

• 中国教育监管经历了三个阶段：1949-1978年以减负为主，1978-2010年以扩招为主，2017年后以教育公平为核心。
• 当前教育资源分布不均，教培行业渗透率不足40%，尤其在三四线城市和乡村地区较为薄弱。
• 教培行业应承担缩小教育质量差距的责任，特别是在教师资源有限的背景下，通过提供更广泛的教育服务来促进公平。

2. 政策治理推动行业发展

• 2018年政府对教培行业进行全面摸排，随后采取三步治理措施：
  1. 治理线下机构，规范经营；
  2. 鼓励在线教育发展，促进教育公平；
  3. 2020年后对重点城市加强监管，调整高线城市发展策略，以保障群众财产安全。
• 政策治理有助于行业规范化，但同时也带来不确定性。

3. 下沉市场是长期发展方向

• 教培行业的终局形态尚未明确，但下沉市场已成为明确的发展方向。
• 头部企业如好未来和新东方已开始战略下沉，覆盖更多低线城市，拓展市场空间。

关键信息

1. 教培行业现状

• 当前K12教培渗透率约为40%，一线城市为80%，二线城市为60%，三线城市为50%，四五六线城市为20%-30%，乡村几乎无渗透。
• 中国一半的学龄儿童位于四线及以下城市，教育资源分配不均问题突出。
• 即使在同一城市，教育质量也存在显著差异，如上海中学一本率高达98%，而区重点高中一本率低至20%。

2. 教培企业战略布局

• 好未来：
  • 线下：自2017年起布局双师门店，目前已覆盖102个城市，80个为双师城市，未来将扩展至100个新城市。
  • 线上：2014年布局在线教育，2015年投资ClassIn，2016年推出1:50师生比的直播课堂，持续引领行业发展。
• 新东方：
  • 线下：2010年进入50个城市，目前覆盖103个城市，其中45个为双师城市，未来每年新增4-5个城市。
  • 线上：通过东方优播进入270个更低线城市，与线下布局少有重合，总布局超过350个城市。

3. 教培行业核心竞争力

• 优秀教育资源的可复制性是教培行业公司长期发展的关键。
• 头部企业如好未来和新东方具备较强的市场拓展和资源整合能力。

财务与估值数据（截至2021年3月12日）

代码	公司名称	股价（港元）	市值（亿港元）	经调整净利润（2019A/2020A/E/2021E）	PE（2019A/2020A/E/2021E）	PEG（2020A/E/2021E）	EV/EBITDA（2020A/E/2021E）
00667.HK	中国东方教育	16.42	360.7	9.0 / 7.0 / 12.3	36.4 / 24.6 / 16.4	0.9 / 0.6	19.3 / 16.4
00839.HK	中教控股	15.00	340.9	7.8 / 10.5 / 12.6	40.0 / 29.6 / 21.1	1.5 / 1.3	21.1 / 19.5
06169.HK	宇华教育	6.35	213.1	7.9 / 10.4 / 13.2	24.5 / 17.3 / 12.4	0.8 / 0.6	13.8 / 12.2
01765.HK	希望教育	2.74	218.5	3.6 / 5.8 / 8.2	14.1 / 12.4 / 8.7	0.4 / 0.1	8.7 / 7.7
01569.HK	民生教育	1.43	60.3	3.9 / 2.1 / 6.3	14.1 / 26.1 / 8.7	0.4 / 0.3	8.7 / 7.7
01773.HK	天立教育	8.43	182.6	2.7 / 3.7 / 5.1	62.7 / 44.9 / 32.6	1.5 / 1.1	47.5 / 41.3
01797.HK	新东方在线	18.74	187.3	-14.80 / -11.3 / -5.5	-84.4 / -110.6 / -227.2	-1.4 / -2.8	10.4 / 7.2
01317.HK	枫叶教育	2.24	67.1	1.7 / 2.0 / 2.4	13.0 / 10.9 / 9.0	0.5 / 0.5	8.7 / 7.5
01565.HK	成实外教育	1.76	54.4	2.5 / 3.2 / 4.0	11.9 / 9.3 / 7.4	0.4 / 0.3	8.0 / 7.0

4. 在线教育发展

• 在线教育被政府视为促进教育公平的重要手段，尤其在低线城市。
• 新东方在线、跟谁学、有道等公司均在布局在线教育，但部分公司面临业绩下滑或亏损压力。

风险提示

1. 政策变动风险：教育行业受政策影响较大，未来政策调整可能对行业造成冲击。
2. 招生不及预期：受经济环境和家长观念影响，招生人数可能低于预期。
3. 满意度风险：学生及家长对教育服务的满意度下降可能影响公司口碑与业绩。
4. VIE架构风险：部分教培公司采用VIE架构，存在法律与监管风险。

投资评级说明

• 股票评级：
  • 买入：相对指数涨幅大于15%
  • 审慎增持：相对指数涨幅在5%-15%之间
  • 中性：相对指数涨幅在-5%-5%之间
  • 减持：相对指数涨幅小于-5%
  • 无评级：因信息不足或重大不确定性
• 行业评级：
  • 推荐：行业表现优于指数
  • 中性：与指数持平
  • 回避：行业表现弱于指数

总结

教育公平已成为政策导向的核心，教培行业在下沉市场具有广阔前景。好未来与新东方作为行业龙头，已通过线上线下结合的方式积极拓展下沉市场，提升教育可及性。然而，政策不确定性、招生预期、满意度及VIE架构等风险仍需关注。