> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 朝闻国盛 # 存款“流失”的变与不变一央行四季度货币政策报告6大信号 # 今日概览 # 重磅研报 【宏观】预判持续兑现，PPI回升、核心CPI偏强——20260211 【宏观】存款“流失”的变与不变一央行四季度货币政策报告6大信号——20260211 【固定收益】物价上涨一定伴随利率上升吗？——20260211 【固定收益】重结构，重传导——读Q4央行货币政策执行报告——20260211 【固定收益】详解股债恒定 ETF——产品特征、海外经验与国内前景—20260211 【银行】4Q25货币政策执行报告点评：新发贷款利率有望低位企稳，扩内需目标明确——20260212 # ■ 研究视点 【食品饮料】零售变革草根调研（五）长沙金粒门&郑州百品好：新鲜零食新机遇，下沉市场小山姆——20260211 【电力设备】天顺风能（002531.SZ）-国内落地海工订单，海外节奏加快——20260212 # 作者 分析师 张斌梅 执业证书编号：S0680523070007 邮箱：zhangbinmei@gszq.com 行业表现前五名 <table><tr><td>行业</td><td>1月</td><td>3月</td><td>1年</td></tr><tr><td>石油石化</td><td>17.3%</td><td>20.9%</td><td>34.3%</td></tr><tr><td>建筑材料</td><td>14.5%</td><td>19.7%</td><td>48.3%</td></tr><tr><td>基础化工</td><td>7.7%</td><td>13.4%</td><td>47.9%</td></tr><tr><td>有色金属</td><td>6.4%</td><td>30.7%</td><td>109.4%</td></tr><tr><td>煤炭</td><td>4.7%</td><td>-0.1%</td><td>14.1%</td></tr></table> 行业表现后五名 <table><tr><td>行业</td><td>1月</td><td>3月</td><td>1年</td></tr><tr><td>国防军工</td><td>-12.7%</td><td>23.4%</td><td>44.5%</td></tr><tr><td>计算机</td><td>-8.2%</td><td>4.9%</td><td>10.7%</td></tr><tr><td>商贸零售</td><td>-5.5%</td><td>0.5%</td><td>13.4%</td></tr><tr><td>医药生物</td><td>-4.1%</td><td>-2.5%</td><td>16.7%</td></tr><tr><td>非银金融</td><td>-3.6%</td><td>1.7%</td><td>13.8%</td></tr></table> # 晨报回顾 1、《朝闻国盛：H&H国际控股（01112.HK）-全家营养龙头，开启向上周期》2026-02-11 2、《朝闻国盛：周期板块景气预期开启扩张》2026-02-10 3、《朝闻国盛：持股过节》2026-02-09 # 重磅研报 # 【宏观】预判持续兑现，PPI回升、核心CPI偏强 对外发布时间：2026年02月11日 核心观点：开年首月物价数据信号总体积极：CPI同比增速回落至 $0.2\%$ ，主要受春节错位因素影响，核心CPI持续改善，环比为近六个月最高，以旧换新、金饰、部分服务项是主要拉动；PPI同比降幅进一步收窄，环比上涨 $0.4\%$ ，连续四个月上涨，涨幅较上月扩大0.2个百分点，有色、黑色、化工、化纤是主要拉动。我们在年度报告中就已经提出，2026年是物价修复年，CPI预计温和上涨，PPI全年中枢可能在 $-0.4\%$ 左右，年中有望转正，近期物价走势持续验证我们的判断。往后看，2月CPI同比读数预计反弹，全年中枢在 $0.7\%$ 左右，核心CPI预计仍偏强，其中金价仍是重要拉动（假设2026年伦敦金价中枢为5000美元/盎司，则金饰对2026年CPI的拉动约为 $0.46\%$ )，以旧换新商品和旅游、医疗、教育服务等价格可能温和上涨；2月PPI同比降幅可能进一步收窄，重点关注"煤炭、螺纹钢、原油、铜、碳酸锂、生猪"六类商品价格走势，由于近期全球原油价格和铜价上涨速度超预期，PPI转正时点可能提前至二季度。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 熊园 分析师 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com 张浩 分析师 S0680525100001 zhanghao1@gszq.com 薛舒宁 分析师 S0680525070009 xueshuning@gszq.com # 【宏观】存款“流失”的变与不变一央行四季度货币政策报告6大信号 对外发布时间：2026年02月11日 本次报告的定调基本延续此前Q3报告、Q4货政例会、1.15国新办发布会等的表述，包括对国内经济延续乐观，继续"实施好适度宽松的货币政策"、“着力扩大内需、优化供给，做优增量、盘活存量"等。但相较Q3报告，也有不少新变化，重点关注两方面，一是政策定调上新增"把促进经济稳定增长作为货币政策的重要考量"，指向未来基本面走弱仍是触发货币宽松的重要变量；二是社会融资成本方面，从上季度的"推动成本下降"变为"促进成本低位运行"，预示央行在降息操作上会更加谨慎，应较难看到快速的、大幅的、持续的降息操作。本次报告的专栏信息量也较大，一是专栏3讨论了居民存款"流失"对流动性的影响，明确指出居民存款流向资管产品等，确实会导致"银行负债端结构变化"，但并不会使得"整个金融体系和实体经济的流动性状况也会随之发生类似较大的变化"；二是专栏1对财政货币协同扩内需措施进行了全面复盘，并表示后续将"将持续加强货币政策与财政政策的协调配合，充分发挥政策协同效应，放大政策效能"。 风险提示：经济超预期下行，外部环境超预期，政策超预期。 熊园 分析师 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com 穆仁文 分析师 S0680523060001 murenwen@gszq.com # 【固定收益】物价上涨一定伴随利率上升吗？ 对外发布时间：2026年02月11日 1月CPI增速回落，而PPI增速回升。1月CPI同比涨幅缩窄0.6个百分点至 $0.2\%$ ，环比上涨 $0.2\%$ 。而1月PPI跌幅收窄，同比下跌 $1.4\%$ ，跌幅较上月收窄0.5个百分点，环比增速回升与基数效应共同驱动同比跌幅改善，1月PPI环比上涨 $0.4\%$ ，增速显著攀升。当前物价上涨并非全面价格上行，从目前情况来看，可能难以对利率产生趋势性影响。供给端问题造成的物价结构性回升下，经济全面回升、物价全面上行的基础不牢，需求侧管理工具可能无法有效应对，央行可能保持货币政策稳定或仅进行微调，从而不会带动利率的趋势性回升。近期基本面仍然偏弱，货币政策或仍然需要维持宽松以支持实体经济。而融资需求不足情况下，配置型机构依然会持续增配债券，因而对债市压力有限。 风险提示：货币政策调整超预期，监管政策超预期，海外政策变化超预期，数据测算可能存在误差。 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 义艺 研究助理 S0680125090017 yiyi@gszq.com # 【固定收益】重结构，重传导——读Q4央行货币政策执行报告 对外发布时间：2026年02月11日 广谱利率下行趋势不变，贷款利率继续走低。4季度新发放贷款加权平均利率为 $3.15\%$ ，较上季度下降10bps，一般贷款下降12bps，个人住房贷款基本持平。结合存款利率的下降，整体广谱利率依然在下行通道中，这意味着债券利率跟随下行趋势并未发生变化。 政策更重结构和传导，债市配置力量或将增强。目前来看，基本面依然承压，融资需求不强，这对债市形成整体的背景保护。总量货币工具择机使用的宽货币预期下，预计资金面持续宽松，短端利率有望进一步下行。节后债券供给压力和节前变化不大，而信贷投放节奏放缓，市场配置力量或将增强。总体市场趋势处在渐进修复过程中，曲线上哑铃型策略相对更为占优。 风险提示：基本面变化超预期，货币政策超预期，外部不确定性超预期。 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 李美雍 分析师 S0680525070011 limeiyong@gszq.com # 【固定收益】详解股债恒定ETF——产品特征、海外经验与国内前景 对外发布时间：2026年02月11日 ETF具有显著的配置工具属性，且在过往几年里成为关注度最高、发展最快的基金品种之一，国内ETF制度体系近年来持续完善。2025年《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》则首次明确提出“研究推出多资产ETF”，为股债恒定类产品提供了直接的政策依据。与此同时，中证指数公司与中债金融估值中心自2024年起陆续发布多条股债恒定比例指数。预期首批股债恒定类ETF将很快落地。 风险提示：政策变化超预期、数据统计口径存在误差、基本面变化超预期 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 张明明 分析师 S0680523080006 zhangmingming3653@gszq.com # 【银行】4Q25货币政策执行报告点评：新发贷款利率有望低位企稳，扩内需目标明确 对外发布时间：2026年02月12日 事件：2026年2月10日，央行发布2025年第四季度货币政策执行报告延续适度宽松总基调，降准降息需进一步关注国内外经济金融形势。 25年12月新发贷款加权平均利率已降至 $3.15\%$ ，后续下降幅度有望进一步收窄；结构聚焦扩内需，重点领域金融支持将持续加强；存款“流失”不影响金融体系流动性平稳，对银行影响可控；一次性信用修复政策正式实施，利好银行个贷投放。 投资建议：2026年银行存款再迎大规模重定价，负债成本有望明显优化支撑息差降幅收窄，上市银行基本面改善确定性强，低利率环境下险资等中长期资金配置规模也将持续提升，建议关注高股息个股。 风险提示：政策效果不及预期，息差收窄超预期，银行资产质量恶化 刘斐然 分析师 S0680526010002 liufeiran@gszq.com # ■ 研究视点 # 【食品饮料】零售变革草根调研（五）长沙金粒门&郑州百品好：新鲜零食新机遇，下沉市场小山姆 对外发布时间：2026年02月11日 新鲜零食概念正引领新一轮渠道变革机会，近期我们前往长沙及郑州草根调研金粒门及百品好门店。零售渠道经历诸多变革，量贩零食核心满足性价比需求，山姆满足品质消费，超盒算NB等重塑商超业态，而金粒门突出新鲜概念，将大单品以更加新鲜、更加便捷的方式触达消费者，并以小分量、性价比提升复购率与周转效率，打造下沉市场无门槛“小山姆”。同类鲜制零食对标复制，先一步打磨适配社区等小型门店，抢占优质点位，行业点位稀缺而爆品易于学习，有望共同打开新鲜零食市场空间。 风险提示：市场竞争加剧，短保供应链复制能力有限，草根调研存在误差。 李梓语 分析师 S0680524120001 liziyu1@gszq.com 王玲瑶 分析师 S0680524060005 wanglingyao@gszq.com # 【电力设备】天顺风能（002531.SZ）-国内落地海工订单，海外节奏加快 对外发布时间：2026年02月12日 事件：公司公告国内8.7亿元海工订单。公司陆风历史包袱甩开，基本面有望实现困境反转。国内海风份额靠前，海风订单加速落地。德国基地核心设备进场，欧洲海风加速下，公司有望落地海外订单。盈利预测：考虑到公司停产陆上风电公司，德国基地加速推进，我们预计公司2025~2027年实现归母净利润-2/6.6/15.6亿元，对应2026/2027年PE估值25.1/10.6倍，维持"增持"评级。 风险提示：公司订单不及预期、公司业绩不及预期、欧洲海风推进不及预期。 杨润思 分析师 S0680520030005 yangrunsi@gszq.com 魏燕英 分析师 S0680525090001 weiyanying@gszq.com # 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 # 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 <table><tr><td>投资建议的评级标准</td><td></td><td>评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="7">评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。</td><td rowspan="4">股票评级</td><td>买入</td><td>相对同期基准指数涨幅在15%以上</td></tr><tr><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间</td></tr><tr><td>持有</td><td>相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在5%以上</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在10%以上</td></tr><tr><td>中性</td><td>相对同期基准指数涨幅在-10%~+10% 之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在10%以上</td></tr></table> # 国盛证券研究所 # 北京 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层 邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com # 南昌 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com # 上海 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com # 深圳 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com