曹操出行（02643.HK）2025年业绩公告总结
核心内容
曹操出行于2026年4月1日发布2025年业绩公告，报告显示其在2025年实现营收201.9亿元，同比增长38%；经调整净亏损为5.1亿元，同比收窄30%。公司整体盈利状况有所改善，特别是净利润亏损幅度显著下降，显示出其在运营效率和成本控制方面的进步。
主要观点
1. 业绩表现
- 营收增长：2025年公司实现营收201.9亿元，同比增长38%，主要得益于出行服务和车辆销售业务的双轮驱动。
- 亏损收窄：经调整净亏损为5.1亿元，同比收窄30%，显示公司盈利能力逐步提升。
- 毛利率提升：全年毛利率为9.4%，同比提升1.3个百分点，主要受益于规模效应和AI算法优化供需匹配与补贴效率。
2. 业务发展
- 出行服务业务：作为公司基本盘，2025年营收达185.6亿元，同比增长37%。覆盖城市增至195个，新增59个城市。MAU（月活跃用户）提升至4130万，司机数量增长至63.1万，订单密度进一步增强。
- 车辆销售业务：期内实现营收14.2亿元，同比增长64%。销售数量从0.8万辆增至1.5万辆，主要得益于销售体系效率提升和第二代定制车型曹操60的推广。
- 其他业务：营收略降至2.1亿元，主要由于部分旧款车型淘汰导致租赁规模缩减。
3. Robotaxi与企业服务布局
- Robotaxi进展：公司于2025年底发布Robotaxi2.0全栈解决方案，截至2026年3月已部署90辆第二代车辆。计划联合吉利集团于2026年推出专为Robotaxi设计的第三代L4汽车，并于2027年量产。
- 外延并购：2026年2月完成配股融资3.8亿港元，其中约68%用于Robotaxi业务生态建设。2026年1月及3月分别完成对蔚星科技（耀出行）和吉利商务的100%股权收购，进一步丰富企业出行服务能力。
4. 财务预测调整
- 营收预测：下调2026-2027年营收预期至251/310亿元（原为262/324亿元），并预期2028年营收达380亿元。
- 净利润预测：调整2026-2027年归母净利润预期至-2.6/0.6亿元（原为-2.7/8.9亿元），并预期2028年归母净利润达6.5亿元。
- 估值指标：2026年3月31日收盘价对应的PS分别为0.5/0.4/0.3倍，基于业务增长和Robotaxi前景，维持“买入”评级。
关键信息
财务数据概览
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业总收入（百万元） |
14,657 |
20,190 |
25,130 |
31,011 |
38,046 |
| 同比增长（%） |
37.40 |
37.74 |
24.47 |
23.40 |
22.69 |
| 归母净利润（百万元） |
(1,250.77) |
(635.38) |
(259.93) |
57.40 |
646.70 |
| 同比增长（%） |
34.74 |
49.20 |
59.09 |
122.08 |
1,026.71 |
| EPS-最新摊薄（元/股） |
(2.15) |
(1.09) |
(0.45) |
0.10 |
1.11 |
| P/E（现价&最新摊薄） |
(10.47) |
(20.62) |
(50.39) |
228.21 |
20.25 |
财务比率
| 指标 |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 毛利率（%） |
9.36 |
10.42 |
11.07 |
11.90 |
| 销售净利率（%） |
(3.15) |
(1.03) |
0.19 |
1.70 |
| 资产负债率（%） |
179.60 |
163.48 |
148.06 |
131.18 |
| ROIC（%） |
(21.52) |
0.03 |
8.42 |
16.77 |
| ROE（%） |
16.27 |
6.24 |
(1.40) |
(18.69) |
| P/E |
(20.62) |
(50.39) |
228.21 |
20.25 |
| EV/EBITDA |
59.87 |
46.11 |
26.82 |
14.11 |
资产负债表（百万元）
| 指标 |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 流动资产 |
3,048.33 |
4,891.60 |
7,049.48 |
9,822.85 |
| 现金及现金等价物 |
1,176.40 |
2,040.41 |
3,528.38 |
5,526.98 |
| 应收账款及票据 |
272.48 |
469.79 |
579.74 |
711.25 |
| 存货 |
180.10 |
372.78 |
456.70 |
555.03 |
| 其他流动资产 |
1,419.34 |
2,008.62 |
2,484.67 |
3,029.58 |
| 非流动资产 |
2,105.44 |
1,978.80 |
1,906.54 |
1,913.05 |
| 固定资产 |
1,914.64 |
1,695.93 |
1,581.24 |
1,544.98 |
| 商誉及无形资产 |
50.83 |
142.91 |
185.33 |
228.10 |
| 资产总计 |
5,153.77 |
6,870.41 |
8,956.02 |
11,735.90 |
负债与股东权益（百万元）
| 指标 |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 流动负债 |
7,289.43 |
9,065.09 |
10,893.50 |
12,828.94 |
| 短期借款 |
5,298.90 |
6,548.90 |
7,798.90 |
9,048.90 |
| 应付账款及票据 |
792.56 |
1,173.44 |
1,437.60 |
1,747.13 |
| 其他 |
1,197.97 |
1,342.75 |
1,657.00 |
2,032.91 |
| 非流动负债 |
1,966.65 |
2,166.65 |
2,366.65 |
2,566.65 |
| 长期借款 |
1,907.98 |
2,107.98 |
2,307.98 |
2,507.98 |
| 其他 |
58.67 |
58.67 |
58.67 |
58.67 |
| 负债合计 |
9,256.08 |
11,231.74 |
13,260.15 |
15,395.59 |
| 归属母公司股东权益 |
(3,904.80) |
(4,164.72) |
(4,107.32) |
(3,460.62) |
现金流量表（百万元）
| 指标 |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 经营活动现金流 |
378.25 |
(161.62) |
408.60 |
962.49 |
| 投资活动现金流 |
(657.97) |
(127.17) |
15.93 |
127.30 |
| 筹资活动现金流 |
1,296.61 |
1,152.80 |
1,063.42 |
908.80 |
| 现金净增加额 |
1,016.90 |
864.02 |
1,487.96 |
1,998.60 |
风险提示
- 扭亏不及预期：Robotaxi商业化进程可能受技术或市场因素影响。
- 竞争加剧：行业竞争加剧可能对市场份额和盈利能力产生压力。
- 政策监管趋严：政府对共享出行和自动驾驶行业的监管可能带来不确定性。
投资建议
东吴证券维持对曹操出行的“买入”评级，认为其在网约车业务稳步发展、Robotaxi业务前景广阔，有望成为第二增长极，推动公司盈利改善与估值提升。
