核心内容概述
京东在2025年第四季度（4Q25）表现出一定的经营韧性，尽管面临高基数压力，其总营收仍同比增长1.5%，略优于市场预期的1.7%。公司整体业绩显示，零售品类出现显著分化，其中带电品类收入同比下降12.0%，而日用百货品类保持强劲增长，同比上升12.1%。尽管如此，京东零售的经营利润率仍维持在3.2%的健康水平，与去年同期基本持平，主要得益于供应链优化及高毛利平台和广告业务的对冲作用。
此外，京东宣布了约14亿美元的年度现金分红，并在2025年全年回购约30亿美元股份，综合股东回报率约为10%。尽管整体调整后净利润同比下降90%至11亿元，但主要由于新业务的激进扩张，尤其是外卖、海外业务和京喜，带来了148亿元的经营亏损。不过，外卖业务的亏损幅度在环比上已收窄近20%，单位经济模型持续改善。
主要观点
- 业绩表现：4Q25业绩略优于预期，显示京东在面对挑战时仍具备一定的经营韧性。
- 品类分化：带电品类受2024年政府补贴影响，收入下滑；日用百货品类则表现良好，维持双位数增长。
- 利润修复预期：随着外卖业务效率提升，2026年外卖投入预计下降，新业务亏损规模有望收窄，推动利润逐步修复。
- 投资建议：维持“买入”评级，目标价分别为131港元（约34美元），预计未来12个月表现将优于行业指数。
- 财务预测：预计2026年集团收入同比增长3%，京东零售收入预计持平，调整后净利润有望回升。
关键信息
财务预测（单位：人民币百万）
| 指标 |
FY24 |
FY25 |
FY26E |
FY27E |
FY28E |
| 营业收入 |
1,158,819 |
1,309,085 |
1,372,666 |
1,474,341 |
1,568,087 |
| 毛利润 |
183,868 |
210,028 |
222,835 |
240,318 |
258,734 |
| 调整后净利润 |
47,827 |
27,032 |
25,948 |
38,628 |
45,834 |
财务比率（单位：%）
| 比率 |
FY24 |
FY25 |
FY26E |
FY27E |
FY28E |
| 毛利率 |
15.9 |
16.0 |
16.2 |
16.3 |
16.5 |
| 经营利润率 |
3.3 |
0.2 |
1.0 |
1.9 |
2.3 |
| 净利率 |
3.6 |
1.5 |
1.6 |
2.3 |
2.6 |
| 调整后净利率 |
4.1 |
2.1 |
1.9 |
2.6 |
2.9 |
估值指标（倍）
| 指标 |
FY26E |
FY27E |
FY28E |
| 调整后目标P/E |
13.3 |
8.9 |
7.5 |
| 目标P/S |
0.2 |
0.2 |
0.2 |
投资风险
- 消费复苏进度
- 行业竞争加剧
- 新业务投入可能影响利润率
情景假设
港股市场情景
| 情景 |
概率 |
目标价（港元） |
| 乐观情景 |
20% |
178 |
| 悲观情景 |
20% |
77 |
美股市场情景
| 情景 |
概率 |
目标价（美元） |
| 乐观情景 |
20% |
46 |
| 悲观情景 |
20% |
20 |
评级定义
- 买入：预期个股表现优于行业指数
- 持有：预期个股表现与行业指数持平
- 卖出：预期个股表现劣于行业指数
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