20220506-天风证券-山西汾酒-600809.SH-高端化全国化同步推进_疫情下实现强势增长_3页_755kb

山西汾酒（600809）总结

核心内容

山西汾酒（600809）在2021年和2022年Q1实现了显著的业绩增长，公司持续推进高端化与全国化战略，强化品牌影响力与渠道布局，以应对市场变化和提升盈利能力。

主要观点

• 业绩增长显著：2021年，山西汾酒实现营收199.71亿元，同比增长42.75%；归母净利润53.14亿元，同比增长72.56%；扣非归母净利润52.59亿元，同比增长72.81%。2022年Q1，营收同比增长43.62%至105.30亿元，归母净利润同比增长70.03%至37.10亿元。
• 产品结构优化：公司进一步调整产品结构，推进高端化进程，青花系列中高端产品占比提升，竹叶青品牌知名度持续增长，配制酒收入同比增长91.39%。
• 渠道拓展成效显著：线下渠道表现稳健，电商平台营收同比增长25.44%至9.53亿元，代理渠道营收同比增长49.31%至184.13亿元，直销渠道虽有所下降，但整体渠道布局更加多元。
• 区域市场拓展迅速：省内市场稳步增长，省外市场快速扩张，尤其在南方市场销售平均增幅超60%。2022年Q1，省内营收同比增长31.32%至38.54亿元，省外营收同比增长52.49%至66.27亿元。
• 成本与费用控制良好：2021年毛利率提升2.76个百分点至74.91%，净利率提升4.60个百分点至26.61%。销售费用率下降0.45个百分点至15.82%，管理费用率下降1.94个百分点至5.84%。
• 盈利预测上调：基于2022年Q1业绩超预期，公司2022-2024年的营收预测分别为279.59亿元、349.49亿元、419.39亿元，净利润分别为80.11亿元、104.95亿元、131.34亿元，EPS分别为6.57元、8.60元、10.76元，维持“买入”评级。
• 战略布局深化：公司持续推进“1357+10”市场布局，深耕省内市场，拓展省外市场，尤其在江浙沪皖粤等市场取得突破。同时，加强品牌建设与渠道优化，以支持全国化进程。

关键信息

财务数据

年份	营收（亿元）	净利润（亿元）	EPS（元/股）	市盈率	市净率	市销率	EV/EBITDA
2020	139.898	31.158	2.52	105.82	33.33	23.29	74.28
2021	199.710	53.136	4.36	61.32	21.41	16.32	51.83
2022E	279.594	80.107	6.57	40.68	14.30	11.65	28.03
2023E	349.492	104.950	8.60	31.05	9.80	9.32	19.94
2024E	419.391	131.340	10.76	24.81	7.04	7.77	15.47

财务比率

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
毛利率	72.15%	74.91%	81.14%	82.49%	83.49%
净利率	22.01%	26.61%	28.65%	30.03%	31.32%
ROE	31.49%	34.91%	35.15%	31.57%	28.36%
资产负债率	49.11%	47.97%	38.05%	32.20%	30.60%
流动比率	1.64	1.77	2.36	2.87	3.09
速动比率	0.98	1.20	1.89	2.43	2.55

成长能力

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营收增长率	17.76%	42.75%	40.00%	25.00%	20.00%
营业利润增长率	48.94%	65.99%	52.13%	36.18%	23.63%
归属于母公司净利润增长率	58.85%	72.56%	50.76%	31.01%	25.14%

风险提示

• 宏观经济下滑：可能对白酒消费产生负面影响。
• 食品安全风险：白酒行业面临严格的食品安全监管。
• 疫情反复影响：疫情可能对白酒消费造成不确定性。

市场布局与产品策略

• 市场布局：公司深化“1357+10”市场布局，省内市场稳步发展，省外市场加快全国化进程，尤其在华东地区实现跨越式发展。
• 产品策略：落实“抓青花、强腰部、稳玻汾”策略，青花系列价格坚挺，竹叶青定位为“健康国酒”，并持续优化产品结构与渠道建设。

投资建议

• 投资评级：维持“买入”评级。
• 目标价格：未明确给出目标价格，但盈利预测显示公司未来增长潜力较大。

总结

山西汾酒在2021年和2022年Q1实现了强劲增长，产品结构优化、渠道拓展和区域市场扩张是其主要驱动力。公司通过强化高端产品线和提升品牌影响力，推动全国化战略，同时有效控制成本和费用，提升了盈利能力和市场竞争力。未来三年的盈利预测显示公司仍将保持良好增长态势，尽管面临一定的市场风险，但其战略布局和产品策略为其提供了坚实支撑。