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山鹰国际（600567.SH）总结

核心内容

山鹰国际于2021年上半年公布了业绩报告，整体表现符合预期，展现出良好的增长态势。公司通过产能扩张、产业链一体化和数字化服务等手段，持续优化业务结构，提升盈利能力与运营效率。

主要观点

• 业绩表现：2021H1实现收入151.99亿元，同比增长54.7%；归母净利润10.04亿元，同比增长100.5%；扣非归母净利润7.19亿元，同比增长50.4%。单Q2收入83.70亿元，同比增长39.7%；归母净利润5.30亿元，同比增长96.0%；扣非归母净利润2.90亿元，同比增长40.1%。
• 行业景气度：下半年为箱板纸传统旺季，预计行业消费量将显著增长，公司提价策略落地良好，吨净利有望提升至近400元/吨。
• 产能扩张：造纸板块预计2022-2023年陆续投产多个新项目，包括浙江山鹰77万吨、吉林山鹰30万吨、广东100万吨高档箱板纸项目等，提升市场竞争力。
• 再生纤维资源：公司通过海外资源获取，形成不低于150万吨低成本外废长纤原料供应，强化成本控制。
• 绿色资源：浙江爱拓固废焚烧发电项目已投产，提升公司自发供电比例至90%以上（不含广东山鹰），增强可持续发展能力。
• 云印板块：实现收入0.14亿元，线上交易总额（GMV）达66.74亿元，同比增长160.19%。通过数字化产品服务下游包装厂，打造行业“云工厂”矩阵。
• 盈利与费用：2021H1毛利率为14.15%，净利率为6.86%。费用管控优异，期间费用率下降至10.02%。尽管Q2盈利小幅承压，但整体表现稳健。
• 现金流与营运效率：2021H1净经营现金流为16.71亿元，同比增长59.75%。应收账款周转天数和存货周转天数均有所下降，显示营运效率提升。
• 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为21.54/25.86/30.26亿元，对应PE分别为7.3X/6.1X/5.2X，成长路径清晰，维持“买入”评级。

关键信息

财务数据概览

• 营业收入：2021H1为151.99亿元，同比增长54.7%；预计2021-2023年分别为324.68/386.87/448.41亿元，年均增长率分别为30.0%/19.2%/15.9%。
• 归母净利润：2021H1为10.04亿元，同比增长100.5%；预计2021-2023年分别为21.54/25.86/30.26亿元，年均增长率分别为56.0%/20.0%/17.0%。
• 毛利率与净利率：2021H1毛利率为14.15%，净利率为6.86%。Q2毛利率为13.53%，净利率为6.64%。
• 每股收益：预计2021-2023年EPS分别为0.47/0.56/0.66元/股，呈持续增长趋势。
• ROE：预计2021-2023年ROE分别为11.2%/12.0%/12.3%，盈利能力稳步提升。
• 现金流：2021H1净经营现金流为16.71亿元，同比增长59.75%。

项目进展

• 造纸板块：浙江山鹰77万吨、吉林山鹰30万吨及10万吨秸秆浆项目预计2022-2023年投产，广东100万吨高档箱板纸项目预计2022年投产。
• 再生纤维：已有70万吨泰国干法制浆产能，新增40万吨东南亚再生浆资源供应，英国及荷兰项目预计年内投产。
• 绿色资源：浙江爱拓固废焚烧发电项目已投产，公司自发供电比例提升至90%以上（不含广东山鹰）。

风险提示

• 疫情持续蔓延
• 终端需求大幅下滑
• 项目建设不及预期

投资评级

• 评级：买入（维持）
• 股价走势：2021年8月24日收盘价为3.40元，总市值为15694.16百万元。

总结

山鹰国际在2021年上半年业绩表现良好，收入和利润均实现大幅增长，特别是在造纸板块和云印板块。公司通过产能扩张、产业链一体化及数字化服务等策略，持续优化业务结构，提升盈利能力和运营效率。尽管Q2盈利受到淡季和外废价格上涨影响，但整体表现稳健，且下半年旺季预期良好。公司具备良好的成长路径和成本控制能力，维持“买入”评级。