20220818-国信证券-固定收益专题报告_六轮牛熊拐点的特征分析_13页_376kb

报告摘要

本报告通过回顾中国债券市场自2002年以来的六轮（共12次）牛熊周期，分析了牛熊拐点的特征，重点探讨了基本面和政策面在市场转折中的信号作用。

牛熊拐点的信号来源
- 基本面拐点和政策面拐点至少有一个会在熊市起点之前出现。
- 基本面拐点通常更接近牛熊拐点，而政策面转折点与牛熊拐点之间存在时间差，这可能与政策调整的频率较低有关。
- 名义增长率的变化与利率变化存在非线性关系，但当名义增长率拐点明显时，利率拐点与名义增长率拐点更接近。
牛熊拐点的市场表现
- 每轮熊市的持续时间与利率上行幅度有所不同，例如2003年熊市上行幅度达250个基点，而2020年熊市上行幅度仅为87个基点。
- 每轮熊市的起点和终点均以10年期国债利率的变化作为主要判断依据。
牛熊拐点的形成机制
- 基本面拐点的出现通常伴随着经济增速或通胀率的显著变化，如CPI、PPI等指标的变化。
- 政策面拐点则表现为货币政策的调整，如存款准备金率、公开市场操作、MLF利率等。
- 有时基本面拐点与政策面拐点出现短暂背离，如2020年，基本面改善早于政策面宽松预期，导致市场利率在两者之间波动。

周期	时间	牛熊状态	10年期国债利率变化	持续时间
1	2003年9月—2004年11月	熊市	2.8% → 5.3%	15个月
2	2004年12月—2006年3月	牛市	5.3% → 3.0%	17个月
3	2007年1月—2008年8月	熊市	3.0% → 4.6%	20个月
4	2008年8月—2009年1月	牛市	4.6% → 3.0%	10个月
5	2010年8月—2011年8月	熊市	3.2% → 4.1%	12个月
6	2011年9月—2012年7月	牛市	4.1% → 3.2%	11个月
7	2013年5月—2013年11月	熊市	3.4% → 4.7%	7个月
8	2014年1月—2016年10月	牛市	4.7% → 3.4%	32个月
9	2016年11月—2018年1月	熊市	2.7% → 4.0%	15个月
10	2018年1月—2020年4月	牛市	4.0% → 2.5%	28个月
11	2020年5月—2020年11月	熊市	2.48% → 3.35%	7个月
12	2020年11月—2022年8月	牛市	3.35% → 2.48%	23个月

周期	基本面拐点	政策面拐点	CPI变化幅度	PPI变化幅度	名义增长率变化
2003年9月—2004年11月	2003年5-6月	2003年5-6月	1.1% → 5.3%	1.4% → 8.4%	18% → 25%
2007年1月—2008年8月	2007年1月	2006年3-4月	2.5% → 8.5%	3.0% → 10%	22% → 30%
2010年8月—2011年8月	2010年7-8月	2009年7月	3.5% → 6.5%	4.3% → 7.5%	19.5% → 25.5%
2013年5月—2013年11月	2013年7月	2012年7月	2.1% → 3.2% → -1.3%	-2.8% → -1.3%	11% → 13.7%
2016年11月—2018年1月	2015年1月	2016年9月	2.3% → 1.4%	3.3% → 7.8%	10.2% → 11.4%
2020年5月—2020年11月	2020年3月	2020年7月	2.4% → -0.5%	-3.7% → -1.5%	7.9% → 34.9%

历史上的六轮牛熊周期显示，基本面和政策面的变化是市场转折的重要信号。基本面拐点通常更接近牛熊拐点，而政策面拐点则存在一定的滞后性。在某些情况下，如2020年，基本面拐点领先于政策面拐点，而市场利率则在两者之间波动，体现出市场对政策与基本面预期的分歧。

此外，名义增长率的变化与利率变化存在非线性关系，但当名义增长率拐点明显时，利率拐点与名义增长率拐点趋于一致。因此，投资者在判断市场转折时，应关注基本面与政策面的协同变化，以及名义增长率这一关键指标的走势。

本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。

本报告基于已公开资料撰写，不保证其完整性、准确性。报告内容可能随时间变化而调整，投资者应自行关注相关更新。本报告不构成对任何个人的投资建议，使用本报告所造成的后果由投资者自行承担。

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