> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 长期继续看多黄金，短期关注原油和铜 # ——另类投资策略周度跟踪 证券分析师： 王程畅 执业证书编号：S0210526020002 李杨 执业证书编号：S0210524100005 > 核心观点：A股情绪指数抬升，港股情绪指数下降，上证50、沪深300、中证500和中证1000的VIX下降，对A股的择时仓位为看多，对港股的择时仓位为中性。当前机构关注基础化工和汽车行业，非银行金融行业的机构关注度从高位下降。最近一周“煤炭”、“电力及公用事业”、“银行”、“非银行金融”和“传媒”行业的机构关注度在提升。当前石油石化、有色金属、钢铁、基础化工和建材行业处于触发拥挤指标阈值的状态（流动性、成分股扩散、波动率）。2026年03月看好传媒、电子、汽车和农林牧渔的相对收益。黄金和白银的VIX高位下降，铜和原油的VIX高位震荡。美国实际利率下行、市场波动增加、地缘政治风险抬升、黄金需求增加，中长期依然看多黄金。 > A股和港股投资者情绪跟踪：A股方面，“A股情绪指数_等权”抬升，上证50、沪深300、中证500和中证1000的VIX下降，基于A股情绪指数对中证全指的多层次阈值择时策略仓位为看多。港股方面，“港股情绪指数_PLS”下降，基于港股情绪指数对恒生指数的多层次阈值择时策略仓位为中性。 > 中信一级行业机构调研和拥挤度：当前机构关注电力及公用事业和汽车行业，商贸零售和非银行金融行业的机构关注度从高位下降。最近一周“煤炭”、“电力及公用事业”、“银行”、“非银行金融”和“传媒”行业的机构关注度在提升。流动性、成分股扩散、波动率和成分股一致性为四个比较低频的交易拥挤度指标，当前石油石化、有色金属、钢铁、基础化工和建材行业处于触发拥挤指标阈值的状态（流动性、成分股扩散、波动率），当前较多行业处于持续拥挤状态（流动性、成分股扩散）。当四低频拥挤度触发信号偏多和提示的拥挤行业偏多时，市场整体也往往会有不同幅度的下跌调整，近期整体拥挤信号和拥挤行业数量下降。 > A股风格和行业配置：“A股行业和风格轮动指数@相对收益”从多维度分析中信一级行业和风格指数，当前配置：传媒、电子、汽车和农林牧渔。 > 大宗商品：黄金和白银的VIX高位下降，铜和原油的VIX高位震荡。美国实际利率下行、市场波动增加、地缘政治风险抬升、黄金需求增加，中长期依然看多黄金。 > 风险提示：市场波动风险、模型局限性、流动性风险、政策与利率风险、数据偏差风险 # 目 录 情绪指数和股指期权VIX 行业机构调研和拥挤度 大宗商品 风险提示 # A股情绪指数等权合成法（左）&中证全指基于A股情绪指数的择时信号图（右） > 中证全指的单位为点，情绪指数由创新高个股数量、创新低个股数量、涨停股票数量、跌停股票数量、成交金额、换手率、融资余额、融资买入、A股账户新增开户数、中国新成立偏股型基金份额、市盈率、隐含风险溢价等指标合成，取值范围在0到1之间，无单位。“A股情绪指数_等权”对分项指标直接等权合成。基于“A股情绪指数_等权”对中证全指的多层次阈值择时策略仓位为做多。 资料来源：Wind，华福证券研究所 # > 中证全指基于A股情绪指数的择时策略 > 持有累计收益率是一直持有中证全指的收益率，单位为 $100\%$ ，策略累计收益率是对中证全指基于A股情绪指数_等权多层次阈值择时的累计收益率，单位为 $100\%$ 。 # > 上证50股指 & 沪深300股指 & 南方中证500ETF & 中证1000股指 > 上证50、沪深300、中证500和中证1000的VIX下降。 # > 港股情绪指数PLS合成法（左）&恒生指数基于港股情绪指数的择时信号图（右） > 恒生指数的单位为点，情绪指数由成交金额、换手率、市盈率、隐含风险溢价、恒生AH股溢价指数、1-卖空金额占成交金额比重、RSI、股债收益差等指标合成，取值范围在0到1之间，无单位。“港股情绪指数_PLS”由恒生指数修正分项指标重要性后合成。“港股情绪指数_等权”对分项指标直接等权合成。基于“港股情绪指数_PLS”对恒生指数的多层次阈值择时策略仓位为空仓。 # 恒生指数基于港股情绪指数的择时策略 > 持有累计收益率是一直持有恒生指数的收益率，单位为 $100\%$ ，策略累计收益率是对恒生指数基于港股情绪指数_PLS多层次阈值择时的累计收益率，单位为 $100\%$ 。 # 目 录 情绪指数和股指期权VIX 行业机构调研和拥挤度 大宗商品 风险提示 # 机构调研频率历史分位数（左）&机构调研拥挤行业净值（右） 机构调研数据来源于WIND数据库的AShareISQA（中国A股机构调研问答明细）。 当前机构关注电力及公用事业和汽车行业。 商贸零售和非银行金融行业的关注度从高位下降。 <table><tr><td>日期</td></tr><tr><td>202501031</td></tr><tr><td>20251128</td></tr><tr><td>202511231</td></tr><tr><td>20260130</td></tr><tr><td>20260227.0</td></tr></table> # 机构调研问答记录 # 基于机构调研问答记录的行业轮动策略历史持仓明细 周选取热度因子得分最高的5个行业，即机构关注度提升最高的5个行业作为策略持仓。 > 最近一周“煤炭”、“电力及公用事业”、“银行”、“非银行金融”和“传媒”行业的机构关注度在提升。 <table><tr><td>日期</td><td colspan="5">行业</td></tr><tr><td>2025-11-14</td><td>石油石化</td><td>钢铁</td><td>轻工制造</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-11-21</td><td>轻工制造</td><td>医药</td><td>农林牧渔</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-11-28</td><td>轻工制造</td><td>商贸零售</td><td>农林牧渔</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-12-05</td><td>轻工制造</td><td>商贸零售</td><td>医药</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-12-12</td><td>钢铁</td><td>轻工制造</td><td>医药</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-12-19</td><td>轻工制造</td><td>医药</td><td>农林牧渔</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-12-26</td><td>钢铁</td><td>轻工制造</td><td>医药</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2025-12-31</td><td>轻工制造</td><td>纺织服装</td><td>医药</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2026-01-09</td><td>煤炭</td><td>轻工制造</td><td>医药</td><td>银行</td><td>非银行金融</td></tr><tr><td>2026-01-16</td><td>煤炭</td><td>轻工制造</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>传媒</td></tr><tr><td>2026-01-23</td><td>煤炭</td><td>轻工制造</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>传媒</td></tr><tr><td>2026-01-30</td><td>煤炭</td><td>轻工制造</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>传媒</td></tr><tr><td>2026-02-06</td><td>煤炭</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>传媒</td><td>综合金融</td></tr><tr><td>2026-02-13</td><td>煤炭</td><td>电力及公用事业</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>综合金融</td></tr><tr><td>2026-02-27</td><td>煤炭</td><td>电力及公用事业</td><td>银行</td><td>非银行金融</td><td>传媒</td></tr></table> # 最新一期交易拥挤度观点 # > 中信一级行业交易拥挤度历史分位数 (20260227) > 流动性、成分股扩散、波动率和成分股一致性为四个比较低频的拥挤度指标，是我们策略最终用到的指标。 较多行业的拥挤度较高。 <table><tr><td>指标</td></tr><tr><td>流动性</td></tr><tr><td>成分股扩散</td></tr><tr><td>波动率</td></tr><tr><td>成分股一致性</td></tr></table> # 最新一期交易拥挤度观点 # > 中信一级行业交易拥挤度触发阈值信号（左）&交易拥挤度持续信号（右，20260227） > 流动性、成分股扩散、波动率和成分股一致性为四个比较低频的拥挤度指标，是我们策略最终用到的指标；当前石油石化、有色金属、钢铁、基础化工和建材行业处于触发拥挤指标阈值的状态（流动性、成分股扩散、波动率）。 > 持续信号是指在指标触发阈值后，会保留10-30天的拥挤信号；当前较多行业处于持续拥挤状态（流动性、成分股扩散、波动率）。 # 四低频交易拥挤指标触发的拥挤信号个数和拥挤行业个数 > 流动性、成分股扩散、波动率和成分股一致性为四个比较低频的拥挤度指标；当四低频拥挤度触发信号偏多和提示的拥挤行业偏多时，市场整体也往往会有不同幅度的下跌调整，近期整体拥挤信号和拥挤行业数量下降。 资料来源：Wind，华福证券研究所 # A股行业和风格轮动指数@相对收益 # > A股行业和风格轮动指数@相对收益 模拟组合年初至今业绩 “行业和风格轮动指数@相对收益”从多维度分析中信一级行业和风格指数，当前配置：传媒、电子、汽车和农林牧渔。 详细历史持仓信息和业绩请关注Wind-PMS公开组合“A股行业和风格轮动指数@相对收益”。 # 目 录 情绪指数和股指期权VIX 行业机构调研和拥挤度 大宗商品 风险提示 # 黄金&白银&铜&原油 黄金和白银的VIX高位下降，铜和原油的VIX高位震荡。 # 黄金最新择时信号（左）&黄金择时策略回测（右，20260227） > 美国实际利率下行、市场波动增加、地缘政治风险抬升、黄金需求增加，中长期依然看多黄金。 <table><tr><td>因子名称</td><td>当前信号</td><td>上月信号</td><td>胜率</td></tr><tr><td>TIPS信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>62.37%</td></tr><tr><td>名义利率信号</td><td>看多</td><td>看空</td><td>56.70%</td></tr><tr><td>通胀预期信号</td><td>看空</td><td>看多</td><td>46.39%</td></tr><tr><td>PMI信号</td><td>看空</td><td>看多</td><td>55.67%</td></tr><tr><td>OECD信号</td><td>看空</td><td>看空</td><td>48.97%</td></tr><tr><td>非农就业信号</td><td>看空</td><td>看多</td><td>48.97%</td></tr><tr><td>美元信号</td><td>看空</td><td>看多</td><td>67.53%</td></tr><tr><td>美元和VIX信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>63.40%</td></tr><tr><td>VIX信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>54.64%</td></tr><tr><td>CPI波动率信号</td><td>中性</td><td>中性</td><td>54.64%</td></tr><tr><td>GPR信号</td><td>看多</td><td>看空</td><td>33.51%</td></tr><tr><td>黄金需求信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>55.67%</td></tr><tr><td>黄金持仓信号</td><td>看空</td><td>看多</td><td>59.79%</td></tr><tr><td>黄金相对标普信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>71.13%</td></tr><tr><td>金银比信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>63.92%</td></tr><tr><td>金铜比信号</td><td>看多</td><td>看多</td><td>63.92%</td></tr><tr><td>择时</td><td>看多</td><td>看多</td><td>64.95%</td></tr></table> # 目 录 情绪指数和股指期权VIX 行业机构调研和拥挤度 大宗商品 风险提示 - 本报告基于量化模型信号和主观分析生成的A股择时、行业轮动与黄金择时观点，仅供研究参考，不构成投资建议。需特别关注以下风险： 1、期权模型的信号为期权市场行为人一致预期的提取再加工，模型基于期权市场的信息给出现货市场的配置建议，未考虑宏观环境的变化、政策的变化和突发事件的影响； 2、市场波动风险：宏观经济、政策调整、地缘冲突等外部因素可能引发市场剧烈波动，导致行业轮动节奏与模型预期偏离； - 3、模型局限性：历史数据回测结果不代表未来表现，模型参数敏感性、数据噪声及市场结构变化可能导致策略失效； - 4、流动性风险：黄金及部分行业板块流动性差异显著，极端行情下可能出现价格异动或交易执行困难； - 5、政策与利率风险：央行货币政策、财政刺激政策及实际利率变动对黄金价格影响显著，需警惕政策转向带来的估值冲击； - 6、数据偏差风险：模型依赖的宏观经济指标、资金流向等数据存在滞后性或统计偏差，可能影响择时准确性。 7、投资者应结合自身风险承受能力审慎决策，建议动态跟踪市场变化并及时调整策略。 # 分析师声明及一般声明 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 一般声明 华福证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券股份有限公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 # 特别声明及投资声明评级 # 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 <table><tr><td>类别</td><td>评级</td><td>评级说明</td></tr><tr><td rowspan="5">公司评级</td><td>买入</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在20%以上</td></tr><tr><td>持有</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于10%与20%之间</td></tr><tr><td>中性</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间</td></tr><tr><td>回避</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间</td></tr><tr><td>卖出</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>强于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报高于市场基准指数5%以上</td></tr><tr><td>跟随大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间</td></tr><tr><td>弱于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下</td></tr></table> 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 # 诚信专业 发现价值 联系方式 华福证券研究所 上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20楼 邮编：200120 邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn