20171121-国金证券-南山铝业-600219.SH-公司深度研究_补足上游_高端铝加工龙头整装待发_37页_2mb

南山铝业(600219.SH) 有色金属行业分析总结

核心内容

南山铝业是一家全产业链的铝业公司，涵盖热电-氧化铝-电解铝-熔铸-铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压等环节，具备完整的生产线。公司具备向高技术含量、高附加值产品延伸的能力，正逐步成为高端铝加工领域的龙头。

主要观点

• 产业链完整：公司拥有从热电到铝材的完整产业链，具备较强的生产能力和成本控制优势。
• 高端产品布局：公司积极布局航空板、汽车板等高端产品，与波音、空客等知名航企建立合作关系，抢占高端市场。
• 成本优势显著：公司通过自给自足的电力和预焙阳极，以及印尼氧化铝项目的低成本资源获取，显著增强了成本控制能力。
• 业绩增长：2017年前三季度公司营业收入和净利润均实现大幅增长，毛利率提升，盈利能力增强。
• 投资建议：首次评级为“买入”，目标价为5.92元，对应20倍PE，认为公司具备良好的成长性。

关键信息

产品与产能

• 氧化铝产能：140万吨/年，计划扩建至240万吨/年。
• 电解铝产能：81.6万吨/年，均为合规产能。
• 铝型材产能：39万吨/年。
• 热轧卷产能：60万吨/年。
• 冷轧卷产能：60万吨/年。
• 高精度铝箔产能：3万吨/年，预计2017年达产4万吨。

海外布局

• 印尼宾坦南山工业园：投资100万吨氧化铝项目，预计2017年投产，实现低成本扩张。
• 铝土矿资源：印尼铝土矿储量丰富，公司直接利用当地资源，降低运输成本。

产业链优势

• 电力自给率：2016年电力自给率达97.78%，显著优于行业平均水平。
• 预焙阳极自给率：超过100%，降低生产成本，提高盈利能力。
• 运输成本低：公司布局在龙口，紧邻港口，运输半径短，降低运输费用。

业绩表现

• 2017年前三季度：营业收入119.79亿元，同比增长20.55%；归母净利润13.21亿元，同比增长32.75%。
• 毛利率提升：2017年上半年销售毛利率达到22.41%，创近几年新高。

估值与投资建议

• EPS预测：2017-2019年分别为0.242元、0.296元、0.387元。
• PE估值：对应当前股价的PE分别为15.03倍、12.32倍、9.4倍。
• 目标价：5.92元，对应当年业绩20倍PE。
• 行业对比：公司PE处于低位，具备较强的成长性和盈利潜力。

风险提示

• 铝价大幅下跌风险：行业处于供改初期，存在产能无序释放和宏观经济下行的风险。
• 销量不及预期：公司虽引领高端加工，但销量仍受宏观经济影响较大。
• 新项目投产不及预期：航材园项目尚未完全达产，可能因设备、人员、客户开拓等因素影响投产进度。

估值分析

• 行业合理铝价：预计为18000元/吨，公司电解铝成本约15000元/吨，单吨利润约3000元。
• 成本优势：公司电解铝成本较低，毛利率较高，具备较强的成本控制能力。

战略布局

• 补足上游：通过收购怡力电业，补足电解铝产能，实现产业链上下游匹配。
• 发力下游：公司布局汽车板、航空板、轨道交通铝材等高附加值产品，提升产品附加值和市场竞争力。

未来展望

• 铝价走势：短期调整，长期有望回归理性，合理价位在18000元/吨。
• 产能释放：公司下游产品线不断升级，产能释放将带来业绩增长。
• 行业增长：铝消费市场增长势头强劲，预计到2020年我国铝消费总量将达到4300万吨，年均复合增长率达7.24%。

风险因素

• 宏观经济波动：影响公司产品销量，尤其是传统加工铝材。
• 铝价波动：可能对公司业绩产生较大影响。
• 项目投产风险：新项目可能存在设备、人员、客户开拓等不确定性，影响投产进度。

总结

南山铝业具备完整的铝产业链，成本控制能力强，业绩稳步增长，产品附加值高，未来增长潜力大。公司通过补足上游，布局海外资源，提升盈利能力。在铝价波动和宏观经济影响下，公司仍具备较强的抗风险能力。投资建议为“买入”，目标价为5.92元，对应20倍PE。