20170710-招商证券-原油半年观：同样减产“满月”，油价却坐过山车？-强哥与您原油半年观_21页_1mb

行业分析总结

核心内容

本文档是一份由招商证券发布的行业研究报告，主要分析了2017年中期原油市场的情况，重点探讨了OPEC减产与美国页岩油增产之间的动态博弈对油价的影响。同时，报告也推荐了与能源相关的三条投资主线：PDH高景气、涤纶长丝复苏、天然气一体化产业链。

主要观点

1. 油价表现与预期不符

• 尽管OPEC在2017年5月延长减产协议，但油价并未如预期般上涨，反而下跌至半年前的水平。
• 国内外多家机构纷纷下调油价预期，如瑞银UBS将布伦特原油预期从60美元/桶下调至56美元/桶，摩根大通将2018年布油预期从55.5美元/桶下调至45美元/桶。
• 报告认为这些调整反映了市场对油价走势的不确定性，且“中油价”Brent 45-60美元的判断仍保持不变。

2. 油价波动的核心因素

• 未来一年油价波动的核心因素仍是OPEC减产力度与美国页岩油增产速度之间的动态博弈。
• 报告指出，不能仅关注OPEC减产执行力度，而应关注页岩油的增产速度，这是油价走势的关键。
• 去年12月OPEC减产协议执行后，美国页岩油产量迅速增长，使得市场对油价的预期被不断修正。

3. 静态外推供需平衡不可靠

• EIA和IEA等机构对供需平衡时间表的预测不断后移，但报告认为静态外推页岩油产量数据并不能准确反映供需走向。
• 美国页岩油产量增长迅速，预计2017年夏天将挑战历史高点，而这一趋势已被提前预测。

4. 页岩油的“韧性”与成本优势

• 页岩油的井口盈亏平衡成本显著下降，目前在30-40美元/桶区间，50美元成为其“生命线”。
• 美国的原油钻机数增速为30年来最快，表明页岩油生产正在加速。
• 页岩油产量往往滞后于钻机数约5个月，因此需持续关注其产量变化。

5. 美国原油库存数据的误导性

• 短期库存数据并不能准确反映需求变化，应关注油类总库存。
• 美国的原油库存自2015年起维持高位，去库存过程缓慢，且库存变化与下游需求不完全匹配。

6. OPEC减产的局限性

• OPEC内部存在“猪队友”，如利比亚和尼日利亚的产量增长抵消了部分减产效果。
• 非OPEC国家如俄罗斯、加拿大、挪威、巴西、墨西哥等的增产也对市场产生影响。
• OPEC试图通过减产排挤页岩油，但效果有限，市场均衡难以打破。

关键信息

• 行业规模：当前行业股票家数为46只，占市场1.4%；总市值23854亿元，占4.5%；流通市值22419亿元，占5.4%。
• 投资主线：
  • PDH高景气：推荐东华能源和卫星石化。
  • 涤纶长丝复苏：推荐桐昆股份。
  • 天然气一体化产业链：推荐中天能源。
• 风险提示：页岩油产出持续超预期、地缘政治风险加剧。

图表与数据

• 图1：2014年油价大跌以来Brent和WTI原油价格走势。
• 图2、图3：EIA对17-18年WTI油价及美国原油产量的预测。
• 图4：美国原油产量趋势。
• 图5：全球原油供需平衡情况。
• 图6：美国页岩油井口盈亏平衡成本下降。
• 图7、图8、图9：美国钻机数与页岩油衰减曲线。
• 图10：美国原油产量滞后钻机数约5个月。
• 图11、图12、图13、图14：美国原油库存数据（EIA与API）。
• 图15、图16：美国油类总库存变化与OECD库存水平。
• 图17、图18、图19：OPEC与非OPEC国家原油产量情况。
• 图20-25：俄罗斯、加拿大、挪威、巴西、墨西哥、中国原油产量数据。
• 图26-29：PDH成本优势、涤纶长丝库存回落、气-煤比价回落、天然气供给缺口。

分析师信息

• 王强：招商证券研发中心董事、石化首席分析师，浙江大学工学学士、硕士，2年石化企业运营经验，7年证券研究经验。
• 石亮：石化行业分析师，复旦大学理学学士，上海财经大学金融学硕士，4年化工实业经验，4年证券研究经验。
• 李舜：石化行业研究员，清华大学工程管理硕士，6年石化化工实业经验，曾在多个市场信息咨询机构任职。

投资评级定义

• 公司短期评级：根据6个月内股价与沪深300指数对比，分为强烈推荐、审慎推荐、中性、回避。
• 公司长期评级：根据公司长期竞争力与行业平均水平对比，分为A、B、C。
• 行业投资评级：根据行业指数与沪深300指数对比，分为推荐、中性、回避。

重要声明

• 本报告由招商证券编制，具有证券投资咨询业务资格。
• 报告基于合法信息，但不保证其准确性与完整性。
• 报告仅供参考，不构成投资建议。
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