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华泰宏观：PPI转正不仅缘于油价——3月通胀数据点评总结

核心内容

2026年3月中国通胀数据呈现以下特征：

• CPI同比：1%（前值1.3%），低于彭博预期的1.1%，环比增速由1%回落至-0.7%。
• PPI同比：0.5%（前值-0.9%），高于彭博预期的0.4%，环比增速由0.4%上行至1%。
• PPI转正：自2022年10月以来，PPI同比首次转正，主要受国际油价上涨及国内供需平衡改善的双重推动。
• CPI放缓：节后消费需求回落，叠加部分服务业价格下行，CPI同比与环比均出现下滑。

主要观点

1. PPI转正背后多重因素驱动

• 国际油价上涨：自2月28日美国和以色列对伊朗发动联合军事行动以来，布伦特原油价格上涨32.3%，至95.9美元/桶，成为PPI转正的重要推手。
• 国内供需格局改善：制造业产能调整接近尾声，供需关系改善，推动PPI持续回升。
• 全球制造业扩张：全球制造业PMI连续8个月位于扩张区间，对PPI回升形成支撑。
• 行业分化：高技术行业如光伏、锂电池、光纤制造等价格显著上涨，而食品、汽车、医药等下游行业价格仍承压。

2. CPI同比放缓，季节性回落明显

• 整体CPI同比：从1.3%回落至1%，环比由1%转负至-0.7%。
• 食品CPI同比：从1.7%回落至0.3%，对CPI的提振作用减弱。
• 非食品CPI同比：从1.3%小幅回落至1.2%，服务价格涨幅放缓。
• 核心CPI同比：从1.8%回落至1.1%，反映内需仍需进一步巩固。

3. 分项分析

• 食品价格：猪肉价格同比降幅扩大至-11.5%，鲜菜价格环比下降10.1%，对CPI形成拖累。
• 非食品价格：交通通信、教育文化娱乐等服务价格环比下降，拖累CPI环比。
• 能源价格：国际油价上涨带动国内能源价格快速上行，油气开采同比由-12.9%转正至5.2%。
• 工业品价格：有色采选、加工价格同比分别上涨36.4%和22.4%，而黑色采选价格同比放缓至0.1%。

4. PPI环比连续6个月正增长

• PPI环比：从0.4%上行至1%，生产资料环比由0.5%上升至1.3%，生活资料环比略有回落至-0.1%。
• 上游行业：国际油价上涨带动能源价格快速上升，油气开采和加工价格环比分别上涨15.8%和5.8%。
• 中游行业：电热供应、煤炭采选价格环比由负转正。
• 下游行业：汽车价格环比降幅扩大，医药价格环比降幅收窄。

关键信息

• PPI转正：3月PPI同比首度转正至0.5%，反映通胀压力有所回升。
• CPI季节性回落：3月CPI同比与环比均出现回落，主要受节后消费回落及部分服务价格下行影响。
• 油价影响：国际油价上涨对PPI同比的提振作用显著，但对CPI的传导效果有限。
• 供需格局改善：国内制造业产能调整接近尾声，供需再平衡对PPI形成支撑。
• 风险提示：反内卷政策推进不及预期、内需超预期走弱可能影响PPI回升的可持续性。

后续关注重点

• 油价走势：中东局势扰动可能推高油价中枢，需持续关注国际能源价格波动。
• 内需复苏：地产周期企稳、一线楼市“小阳春”延续，后续需观察内需能否有效应对外需冲击。
• 制造业周期：全球制造业PMI持续扩张，国内制造业产能周期调整接近尾声，有望支撑PPI持续回升。

图表说明

• 图表1：国际原油价格上涨带动3月中国PPI同比转正。
• 图表2：中国制造业产能调整或已进入尾声。
• 图表3：A股上市公司资本开支增长同比降幅明显收窄。
• 图表4：实际产能利用率可能已经见底。
• 图表5：CPI3月与2月对比。
• 图表6：2026年2、3月CPI食品类价格环比增速。
• 图表7：食品CPI同比增速较2月的1.7%下行至0.3%。
• 图表8：PPI上中下游分化格局仍在延续。

文章来源

本文摘自2026年4月10日发布的《PPI转正不仅缘于油价——3月通胀数据点评》
作者：王洛硕、易垣、吴宛忆（华泰证券研究员）

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