> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 山西汾酒2026年第一季度业绩总结 ## 核心内容 山西汾酒（600809）在2026年第一季度表现出一定的业绩调整迹象，主要因公司主动去库释压。尽管整体收入和利润同比下滑，但公司通过优化库存管理，有效控制了经营风险，且后续经营具备一定弹性。 ## 主要观点 ### 1. 业绩表现 - **总营收**：149.23亿元，同比-9.68% - **归母净利润**：53.83亿元，同比-19.03% - **扣非归母净利润**：53.79亿元，同比-19.18% - **Q1收入趋势**：Q1整体收入同比-9.68%，接近真实动销表现。25Q4+26Q1收入同比-2.2%，反映公司主动去库策略的影响。 ### 2. 产品与市场表现 - **汾酒收入**：147.13亿元，同比-9.24% - **其他酒类收入**：1.68亿元，同比-37.25% - **春节期间动销**：实际动销比原推演上浮约20%，玻汾双位数增长，青花汾20持平，老白汾保持稳定。 - **库存管理**：多地库存维持在2-3个月，库存实际在减少，供应量从代理商到终端大于厂商到代理商约20%。 ### 3. 市场布局 - **省内/省外收入**：省内收入60.87亿元，同比+0.06%；省外收入87.94亿元，同比-15.41% - **全国化部署**：2026年公司将进一步细化全国化市场布局。 - **经销商数量**：同比减少53家至4408家，反映市场策略调整。 ### 4. 财务状况 - **毛利率**：75.05%，同比-3.75% - **净利率**：36.22%，同比-4.07pct - **费用率**：销售费用率8.87%（同比-0.36%），管理费用率2.15%（同比+0.39%），税金及附加率15.22%（同比+1.53%） - **净现金流**：82.54亿元，同比+17.46% - **销售回款**：160.22亿元，同比+16.18% - **合同负债**：79.04亿元，同比+20.85%，环比+8.97%，显示未来收入增长潜力。 ### 5. 投资建议 - **投资评级**：买入（维持） - **收入预测**：2026-2028年收入分别为385/400/420亿元，同比-1%/+4%/+5% - **归母净利润预测**：2026-2028年分别为119/124/133亿元，同比-3%/+4%/+7% - **PE预测**：2026-2028年对应PE分别为13/13/12倍，估值合理。 ## 关键信息 ### 业绩调整原因 - 公司主动去库释压，导致Q1收入和利润出现同比下滑。 - 25Q4+26Q1收入同比-2.2%，接近真实动销水平。 ### 产品表现 - 汾酒整体收入同比-9.24%，但春节期间动销表现好于预期。 - 玻汾实现双位数增长，青花汾20持平，老白汾保持稳定。 ### 库存管理 - 公司通过调整供应策略，有效降低库存水平，多地库存维持在2-3个月。 - 代理商供应到终端的量大于厂商到代理商的供应量约20%，库存实际在减少。 ### 财务指标 - 毛利率下降主因结构下行和高基数。 - 净利率小幅下滑，主要由于费用率上升。 - 净现金流和销售回款增长，显示公司经营稳健。 ### 投资前景 - 公司坚持“全要素高质量发展”战略，目标实现稳健增长。 - 2026年预计收入和利润小幅下滑，但后续增长潜力较大。 ## 风险提示 - 消费恢复不及预期 - 市场竞争加剧 - 市场拓展不及预期 ## 股票信息 - **收盘价**：¥131.41 - **总市值**：160,315.50百万元 - **总股本**：1,219.96百万股 ## 股票走势图  ## 相关报告 1. 《25Q4收入略超预期，发布25-27年股东回报计划》（2026.04.25） 2. 《经营具备韧性，关注腰部产品发力》（2025.09.07） 3. 《库存良性发展稳健，25年关注新品及腰部产品发力》（2025.05.06）