> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 裕元集团26H1经营分析总结 ## 核心内容 裕元集团在2026年上半年（26H1）实现了总收入39.7亿美元，同比减少2.2%。尽管整体收入略有下滑，但零售业务表现优于制造业务，成为集团利润修复的主要驱动力。制造业务收入为26.7亿美元，同比减少4.7%，而零售业务（宝胜）收入为人民币89.7亿元，同比减少2.1%，但归母净利润同比显著增长29.8%。公司整体归母净利润为0.72亿美元，同比减少57.9%。 ## 主要观点 ### 1. 制造业务表现 - **收入与出货量**：26H1制造业务收入同比减少4.7%，其中鞋履出货量同比减少6.4%至1.19亿双。 - **ASP（平均售价）**：尽管出货量下降，ASP逆势上涨1.6%至20.95美元/双，2Q26 ASP同比上涨0.9%至21.35美元/双。 - **收入结构**： - 运动鞋/户外鞋收入为20.65亿美元，同比减少5.1%； - 休闲鞋及运动凉鞋收入为4.20亿美元，同比减少3.4%； - 鞋底、配件及其他收入为1.81亿美元，同比减少3.3%。 - **地区表现**： - 美国收入占比29.8%，同比微增0.7%； - 其他地区收入占比31.7%，同比减少2.1%； - 欧洲收入占比26.3%，同比减少8.8%； - 中国大陆收入占比12.2%，同比减少13.6%。 - **成本与利润率**：制造业务毛利率同比减少3.4个百分点至14.3%，主要由于订单排程失衡导致产能负载不均、人工及制费上涨、关税分摊及新厂爬坡。人工及制费占收入比同比增加4.0个百分点至50.7%。 - **费用控制**：SG&A费用率同比增加0.1个百分点至10.4%，经营利润率同比减少3.7个百分点至2.2%，归母净利率同比减少3.6个百分点至1.9%。 ### 2. 零售业务表现 - **收入与利润**：宝胜26H1收入为人民币89.7亿元，同比减少2.1%；以美元计收入为13.06亿美元，同比增加3.5%。归母净利润为人民币2.44亿元，同比增加29.8%。 - **毛利率修复**：零售业务毛利率同比增加0.4个百分点至33.9%，主要受益于线下直营折扣改善及库存结构优化（老旧库存占比低于9%）。 - **成本与费用**：SG&A费用率同比减少0.6个百分点至30.9%，员工人数同比减少约10%至1.73万人，直营门店数同比减少8.7%至3,110家。 - **经营溢利**：26H1经营溢利为人民币3.48亿元，同比增加23.4%，经营利润率同比增加0.8个百分点至3.9%。 ## 关键信息 ### 财务预测 - **收入预测**：预计2026-2028年公司收入分别为78/79/82亿美元，对应增速-3.0%/-2.99%/+1.74%。 - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.3/2.9/3.3亿美元，对应增速-38.4%/+23.5%/+14.3%。 - **PE估值**：2026年PE为11.9X，2027年为9.7X，2028年为8.5X。 - **分红率**：2025年公司分红率达70%，对应2026年股息率为6%。 ### 投资评级 - **公司评级**：维持“买入”评级。 - **股票走势图**：附有相关股票走势图（图片）。 - **分析师信息**： - 马莉（S1230520070002） - 詹陆雨（S1230520070005） - 周敏（S1230525080004） ### 风险提示 - 消费需求不及预期 - 贸易摩擦风险 - 劳动力工资上涨风险 ## 财务摘要（单位：百万美元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入 | 8,031.4 | 7,791.0 | 7,926.5 | 8,219.7 | | 归母净利润 | 381.1 | 234.6 | 289.7 | 331.0 | | 毛利率 | 22.76% | 22.93% | 22.97% | 23.18% | | 净利率 | 4.92% | 3.26% | 3.90% | 4.26% | | ROE | 7.60% | 4.58% | 5.48% | 5.89% | | P/E | 7.34 | 11.93 | 9.66 | 8.45 | ## 财务指标预测（单位：百万美元） | 项目 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-----|------|------|------| | 营业收入 | 8,031 | 7,791 | 7,926 | 8,219 | | 营业利润 | 436 | 284 | 362 | 506 | | 净利润 | 395 | 254 | 309 | 350 | | EBITDA | 1,043 | 984 | 1,057 | 591 | | 每股收益 | 0.24 | 0.15 | 0.18 | 0.21 | ## 财务比率预测 | 比率 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-----|------|------|------| | 资产负债率 | 32.11% | 32.79% | 31.81% | 30.81% | | 净负债比率 | 3.03% | 4.26% | 0.99% | -0.39% | | 总资产周转率 | 1.08 | 1.03 | 1.01 | 1.01 | | 应收账款周转率 | 8.65 | 8.50 | 8.80 | 9.30 | | 应付账款周转率 | 16.65 | 16.80 | 16.50 | 16.45 | ## 投资建议与评级说明 - 投资评级体系以沪深300指数为基准，分为买入、增持、中性、减持。 - 行业评级以行业指数为基准，分为看好、中性、看淡。 ## 法律声明 本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，本公司不对信息的真实性、准确性及完整性做任何保证。本报告仅供客户参考，不构成投资建议。投资者应独立评估信息，并考虑自身投资目的和财务状况。未经授权，不得复制、发布或传播本报告内容。