> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # HASHKEY HLDGS 2025 年报总结 ## 核心内容概览 2025年，HASHKEY HLDGS 实现收入7.23亿港元，同比微增0.3%；但全年净亏损扩大至10.84亿港元，同比扩大8.84%。经调整净亏损为7.37亿港元，较2024财年的-5.45亿港元有所改善。公司持续保持在亚洲数字资产交易市场的领先地位，并积极拓展AI+Web3等新兴领域。 ## 主要观点 ### 收入结构与客户拓展 - **交易促成服务**：收入占比达72.3%，贡献5.23亿港元，同比微增1.0%。机构客户交易量同比大增57.5%，达到4310亿港元；Omnibus客户交易量激增638.5%，达到864亿港元。零售客户交易量显著下降79.2%，至734亿港元。 - **链上服务**：收入为0.83亿港元，同比下降33.3%，主要受代币价格波动影响，公司平均质押资产规模减少。 - **资产管理服务**：收入为1.17亿港元，同比增长49.8%，主要得益于业绩报酬确认及在管资产增加。 ### 毛利率与成本控制 - **毛利率**：2025年毛利率为56.5%，同比下降17.4个百分点，主要由于交易促成服务毛利率从65.4%降至41.0%，受数字资产市场下行及流动性成本上升影响。 - **成本结构**：三费（研发、销售及营销、一般及行政）占收入比重达69.7%、51.8%、52.1%，分别同比下降7.6%、2.3%、35.7%。财务成本占比上升至27.3%，主要由于可赎回负债带来的利息开支增加。 ### 区域拓展与平台发展 - **区域布局**：公司保持亚洲最大区域性在岸数字资产交易平台的地位，同时在百慕大、中东、欧盟等区域逐步拓展。 - **平台资产**：截至2025年末，公司平台资产规模同比增长60.5%，达到184亿港元。 - **稳定币生态**：稳定币交易量占比已达48.0%，并已加入谷歌发起的代理付款协议联盟（AP2），探索AI+Web3创新业务。 ## 关键信息 ### 盈利预测与估值 - **收入预测**：2026年预计收入为10.76亿港元，2027年为20.02亿港元，2028年为41.94亿港元。 - **净利润预测**：2026年预计归母净利润为-8.48亿港元，2027年为-5.09亿港元，2028年为3.71亿港元。 - **估值**：以2027年营业收入为估值锚点，给予12xPS，对应市值为240.2亿港元，以12%贴现率折算至2026年估值，对应股价为7.75港元，维持“增持”评级。 ### 财务摘要 - **资产负债表**：2025年资产总计为41.82亿港元，2028年预计增长至82.68亿港元。流动负债和非流动负债分别增长至13.35亿港元和3.688亿港元。 - **股东权益**：2025年归属母公司股东权益为28.47亿港元，预计2028年增长至45.80亿港元。 - **现金流量**：2025年经营活动现金流为-486百万港元，预计2026年为-249百万港元，2027年为279百万港元，2028年为1318百万港元。 ### 财务比率 - **成长能力**：营业收入预计2026年增长48.85%，2027年增长86.0%，2028年增长109.5%。 - **获利能力**：2028年预计净利率为8.8%，ROE为2.3%。 - **偿债能力**：2025年资产负债率为32%，预计2028年上升至45%；流动比率和速动比率预计分别下降至2.2和1.6。 ## 风险提示 - 香港政策推进不及预期； - 国内及全球数字资产政策趋严； - 行业竞争加剧； - BTC、ETH等主流数字资产价格大幅下滑； - 稳定币潜在监管合规、市场流动性及技术安全风险。 ## 投资评级说明 - **股票评级**：增持（维持）； - **行业评级**：中性； - **评级标准**：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为依据，定义为“增持”时表现+10%~+20%。 ## 公司展望 HASHKEY HLDGS 正加速布局多元化交易工具与稳定币生态，并积极拓展AI+Web3创新业务，未来有望在合规资金承接方面发挥先发优势，实现盈利改善。