20180110-天风证券-债券回售专题研究之一_你知道实际回售率有多少__9页_475kb

信用债实际回售率分析总结

核心内容

本报告分析了2009年至2017年信用债市场中含回售权债券的实际回售情况，重点考察了不同券种、主体评级及行业分布下的实际回售率差异。通过计算实际回售规模与进入回售期规模的比值，得出债券的实际回售率，并结合2018年债务到期偿还规模，探讨了回售可能对发行人资金面带来的影响。

主要观点

1. 历年信用债的实际回售率

• 整体趋势：2009年至2017年，信用债市场中含回售权的债券数量逐年增长，实际回售率也呈现上升趋势。
• 平均回售率：2009年至2017年的平均实际回售率为 23.09%。
• 波动情况：2014年之前，实际回售率震荡上行，从2009年的 13.39% 上升至2013年的 24.90%；2014年之后，实际回售率趋于稳定，但2017年达到 30.93%，创历史新高。
• 关注重点：由于2014年之前数据有限，报告主要关注2014年至2017年的回售情况。

2. 不同维度下的实际回售率

2.1. 券种类型

• 主要券种：含回售权的债券主要为公司债和企业债，两者合计占每年回售数量的 90% 以上。
• 券种占比变化：2014年之前，企业债占主导地位；2014年之后，公司债迅速增长，成为回售的主要券种。
• 回售率差异：公司债的实际回售率普遍高于企业债，2014年至2017年平均分别为 28.11% 和 12.72%。

2.2. 主体评级

• 评级分布：含回售权的债券主要集中在中高评级，AAA、AA+及AA评级债券数量合计占比超过 60%。
• 回售率差异：低评级（AA-）债券的实际回售率普遍高于中高评级债券，2014年至2017年平均分别为 36.64% 和 26.66%。
• AAA评级的特殊性：尽管AAA评级债券信用资质高，但其实际回售率仍略高于AA+评级债券，可能与其融资渠道畅通、无需通过回售权博弈投资人有关。

2.3. 行业分布

• 产业债主导地位：不管是在2014年之前还是之后，产业债始终占据含回售权债券数量的半数以上。
• 回售率差异：产业债的实际回售率普遍高于城投债，2014年至2017年平均分别为 29.38% 和 10.90%。
• 行业表现：
  • 高回售率行业：传媒、电气设备、交通运输行业的平均实际回售率最高，分别为 54.93%、45.10%、43.62%。
  • 低回售率行业：国防军工、汽车、医药生物行业的平均实际回售率最低，分别为 8.79%、8.13%、6.94%。
  • 高数量行业：建筑装饰、综合、房地产行业的债券数量最多，分别有 126只、108只、89只债券进入回售期。

关键信息

• 2018年回售规模：预计2018年有超过 1.25万亿 的债务规模进入回售期，对发行人资金面构成潜在压力。
• 数据来源：Wind数据及天风证券研究所测算。
• 风险提示：信用风险事件频发，债券市场融资收紧，可能影响回售行为及发行人资金状况。

小结

本报告通过分析2009年至2017年的信用债回售数据，揭示了实际回售率的总体趋势和不同维度下的差异。公司债和产业债是回售的主要类型，且其实际回售率普遍高于企业债和城投债。此外，低评级债券和特定行业（如传媒、电气设备、交通运输）的实际回售率较高，而高评级债券和部分行业（如国防军工、汽车、医药生物）的实际回售率较低。这些发现为投资者和发行人提供了关于回售行为的重要参考，有助于评估潜在的资金压力和市场风险。