> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 建发股份（600153）点评报告总结 ## 核心内容 建发股份（600153）作为一家主营供应链、地产和家居卖场的龙头企业，其三项业务均处于周期性行业中。然而，公司凭借龙头地位和较强的竞争壁垒，具备较强的抗周期能力。2025年年报中，公司对地产和美凯龙业务进行了减值计提，但这些减值主要为会计调整，对公司经营性现金流无实质影响。我们认为，周期底部的充分减值为行业修复奠定了基础，未来三年公司将逐步实现业绩修复。 ## 主要观点 ### 1. 三项主营业务展望 - **美凯龙业务**：美凯龙在国资入主后，其核心矛盾已从债务危机转向经营改善。公司正从“家居建材卖场”向“家消费”主题混合业态转型，引入高端电器、整装设计、生活餐饮等体验业态，提升客户粘性。2025年美凯龙计提减值约230亿元，主要源于对未来租金增长的预期变化。减值后资产价值更为公允，未来减值风险显著降低。2026Q1净利润为0.55亿元，较2025年同期亏损明显改善。 - **建发房产**：公司以中高端房地产项目为主，布局聚焦一线及杭州、成都等城市，土地储备优质。2025年计提存货跌价准备41.5亿元，我们认为是为去化老旧库存、优化资产结构。 - **联发集团**：联发集团整体货值不高，转型相对容易。2025年积极补充货值并推出“新澎”系列产品，针对年轻人市场，表现不俗。计提减值71亿元，有助于提前止损，未来结算利润有望改善。 - **供应链业务**：建发股份的供应链业务已从单一模式转向综合服务，涵盖物流、信息、金融等。2025年海外业务销售规模达140亿美元，同比增长37%。随着宏观经济逐步修复、PPI回升及货量周转改善，供应链业务利润有望持续增长。 ### 2. 分红预期 尽管市场担忧减值可能影响分红，但公司分红主要与经营性现金流挂钩。我们认为，美凯龙的大额减值对现金流无实质影响，公司2026-2028年的股东回报计划与2023-2025年保持一致，2026年公司仍将延续分红。 ### 3. 盈利预测与投资建议 - **盈利预测**：我们预计2026-2028年建发股份归母净利润分别为33亿、43亿和48亿元，对应EPS分别为1.14元、1.50元和1.66元。 - **估值**：我们给予公司2026年11倍PE估值，对应目标价12.50元。 - **投资评级**：维持“买入”评级，认为公司未来三年业绩有望逐步修复，Alpha表现向好，行业Beta修复可能进一步放大利润增速。 ## 关键信息 - **报告日期**：2026年4月28日 - **收盘价**：￥9.00 - **总市值**：26,095.85百万元 - **总股本**：2,899.54百万股 - **2025年归母净利润**：-10,814.73百万元 - **2026年预计归母净利润**：3,295.87百万元 - **2026年EPS**：1.14元 - **2026年PE估值**：7.92倍 - **目标价**：12.50元 - **风险提示**：美凯龙出租率和租金修复斜率、联发集团与建发房产协同情况、大宗商品价格修复情况等。 ## 未来三年业绩修复路径 1. **美凯龙**：业绩拖累告一段落，战略转型有助于提升长期竞争力。 2. **联发集团**：结算利润开始好转，有望在2026-2028年实现利润改善。 3. **供应链**：随宏观经济修复，盈利将逐步回升，海外业务增长显著。 ## 财务摘要 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入（百万元） | 671,270 | 689,054 | 708,527 | 729,638 | | 归母净利润（百万元） | -10,815 | 3,296 | 4,347 | 4,825 | | EPS（元） | -3.73 | 1.14 | 1.50 | 1.66 | | P/E | — | 7.92 | 6.00 | 5.41 | ## 主要财务比率 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 毛利率 | 5.56% | 5.06% | 5.10% | 5.00% | | 净利率 | -1.61% | 0.48% | 0.61% | 0.66% | | ROE | -17.61% | 5.23% | 6.63% | 7.03% | | ROIC | 2.33% | 3.69% | 3.75% | 3.70% | | 资产负债率 | 74.85% | 74.39% | 73.97% | 73.27% | | 净负债比率 | 42.00% | 38.79% | 28.73% | 28.75% | | P/B | 0.42 | 0.41 | 0.40 | 0.38 | | EV/EBITDA | 10.63 | 4.84 | 3.80 | 3.79 | ## 投资评级说明 - **股票投资评级**：买入（相对沪深300指数表现+20%以上） - **行业投资评级**：看好（行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上） ## 风险提示 - 美凯龙出租率和租金修复斜率仍需跟踪； - 联发集团与建发房产的协同情况需持续关注； - 大宗商品价格修复情况将影响供应链利润。 ## 法律声明 本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，仅供参考，不构成投资建议。投资者应独立评估并考虑自身投资目的与风险承受能力。未经授权，不得复制、发布或传播本报告内容。