20260703-爱建证券-美团-W-03690.HK-首次覆盖报告_履约壁垒支撑盈利修复_闪购与出海接续放量_8页_1mb

美团-W（3690.HK）首次覆盖报告总结

核心内容

美团-W是中国本地生活服务领域的龙头企业，主要业务涵盖即时配送、核心本地商业及新业务。2025年公司营业收入达3648.5亿元，同比增长8.1%。随着外卖补贴竞争趋缓、即时零售持续高增长以及海外业务Keeta的盈利进展，公司盈利修复路径逐渐清晰。

主要观点

• 盈利修复预期增强：公司2026-2028年预计营业收入分别为4049.6亿元、4571.4亿元、5151.2亿元，同比增长分别为11.0%、12.9%、12.7%。净利润预计由2026年的-71.7亿元，逐步修复至2027年的191.1亿元、2028年的345.5亿元，2027-2028年对应PE分别为19.9X和11.0X。
• 核心本地商业盈利改善：2025年第四季度核心本地商业经营利润率由-15.5%大幅减亏至2026年第一季度的-3.2%，预计2026-2028年将保持稳步改善趋势。
• 新业务高增长：小象超市商品销售在2026年第一季度同比增长46.6%，Keeta在海外市场的扩张取得初步成效，香港已实现单月盈利，中东市场表现良好，未来有望成为新的增长引擎。
• 即时零售表现亮眼：依托美团的即时配送网络，美团闪购在2026年第一季度实现快速增长，订单履约成本低，利润增厚显著。
• AI产品落地提升运营效率：LongCat大模型和AI工具的应用提升了调度效率和商户运营能力，进一步支撑核心本地商业利润率改善。

关键信息

财务预测摘要

关键假设

• 核心本地商业收入：预计2026-2028年分别为2790.8亿元、3042.0亿元、3285.4亿元，同比增长分别为7.0%、9.0%、8.0%。
• 新业务收入：预计2026-2028年分别为1258.7亿元、1529.4亿元、1865.8亿元，同比增长分别为21.0%、21.5%、22.0%。
• 费用率变化：
  • 销售费用率：预计2026-2028年分别为26.7%、23.3%、21.0%。
  • 管理费用率：预计2026-2028年分别为3.0%、2.9%、2.9%。
  • 研发费用率：预计2026-2028年分别为6.8%、6.5%、6.4%。
  • 财务费用率：预计维持近零水平。

股价表现的催化剂

1. 2026年第二季度核心本地商业重返盈利。
2. 外卖补贴竞争持续降温。
3. Keeta海外盈利兑现，尤其在中东市场表现良好。
4. AI产品落地，提升运营效率。

风险提示

1. 行业竞争加剧，可能影响盈利修复。
2. 即时零售盈利不及预期，可能因竞争或补贴投入超预期。
3. 海外扩张投入超预期及地缘政治波动。
4. 监管政策趋严可能影响履约成本与平台变现能力。

可比公司估值比较

总结

美团-W作为中国本地生活服务的龙头，具备强大的履约网络与用户基础，核心本地商业与新业务均展现良好增长潜力。随着补贴竞争趋缓、即时零售持续高增及海外业务的盈利兑现，公司盈利修复路径明确，长期增长空间广阔。尽管面临行业竞争、监管风险及海外扩张不确定性，但其核心业务与技术能力为其提供支撑，未来估值有望提升，给予“买入”评级。