20260426-华创证券-小幅止盈_但资管钱多仍有一波压缩_27页_3mb

债市分析总结：小幅止盈，资管“钱多”逻辑持续

核心内容

本周债市出现小幅止盈，主要受特别国债发行、资金面波动及五一假期临近等因素影响。尽管前期收益率快速下行，但随着资金面边际收紧及机构止盈行为，债市收益率有所回升。同时，资管产品“钱多”逻辑仍在持续，预计五一前后仍将继续压缩利差。

主要观点

1. 上周四、五债市小幅止盈

• 特别国债发行：30年国债收益率在上半周快速下行，周四早盘进一步下探，引发机构提前交易换券及老券流动性溢价丧失。
• 资金价格波动：周五下午资金边际收紧，央行MLF缩量续作，市场担忧流动性进一步收缩。
• 五一假期临近：部分资金在长假前选择止盈，以锁定收益。

2. 资管产品“钱多”逻辑仍将持续

• 理财规模增长：4月全月理财规模增长预计在1.8-2万亿，符合季节性规律，且申购情绪偏强。
• 基金申购情绪偏强：基金申购情绪高于季节性水平，纯债基金净申购指数显著上升，且持续净申购。
• 久期拉长：理财和基金均呈现久期拉长趋势，长端配置比例上升，利差压缩仍具空间。

3. 央行MLF净回笼与资金变化

• MLF净回笼：4月MLF首次出现净回笼，显示央行操作思路转向温和引导，资金宽松低点或显现。
• 历史经验：MLF净回笼通常对应阶段性资金低点，如2021年7月、2024年3月等。
• 5月资金观察窗口：5月政府债发行高峰叠加税期，资金面或出现温和收敛，需关注5月资金变化。

关键信息

4. 债市策略建议

• 短期波动：债市前期行情演绎过快，本周部分止盈资金离场，10y国债收益率从1.725%回升至1.755%。
• 操作建议：保持交易灵活性，根据资金和权益表现及时调整策略，快进快出。
• 利差压缩空间：从多维度分析，不同品种仍有压缩空间，如30-10y国债利差、20-10y国债利差、10y国开-国债利差等。

5. 利率债市场复盘

• 资金面：央行OMO净投放，资金面均衡宽松，但尾盘出现波动。
• 一级发行：国债、地方债净融资增加，政金债、同业存单净融资减少。
• 基准变动：国债、国开债期限利差均走扩，反映市场对长债的偏好。

风险提示

• 流动性超预期收紧：若央行进一步收紧流动性，可能对债市造成压力。
• 宽信用超预期升温：若经济复苏超预期，可能推动利率上行，影响债市表现。

操作建议

• 关注利差压缩：根据“华创三维度比价模型”寻找凸点，重点关注3~5y政金债、7y国开、10y国开、20y地方债。
• 短期交易机会：若五一前后仍有止盈调整，可能是短线交易择机进场窗口。
• 灵活操作：需保持高流动性，及时调整策略，寻找符合资管钱多逻辑的利差配置方向。

图表摘要

• 图表1：资管“钱多”行情演绎叠加特别国债发行落地，长债收益率先下后上。
• 图表2：260002全周盘间行情走势情况。
• 图表3：银行理财月度规模增长情况。
• 图表4：纯债基金的累计净申购指数。
• 图表5：银行理财对纯债和固收+基金累计净申购指数。
• 图表6：3月下旬以来理财净买入长债处于季节性高位。
• 图表7：2026年以来基金久期快速回升。
• 图表8：理财各年度累计净买入情况。
• 图表9：基金各年度累计净买入情况。
• 图表10：4月MLF操作转为净回笼，时隔13个月以来首次。
• 图表11：MLF净回笼历史上多对应资金面最宽松的阶段性低点。
• 图表12：DR001及DR007收盘价走势。
• 图表13：4月24日，银行整体净融出回落至5.2万亿。
• 图表14：10y国债运行区间与央行表态。
• 图表15：对比2025Q2利差最大下行空间以及利差低点，目前利差剩余压缩空间。
• 图表16：多维度下各类型利率债的配置价值。

总结

本周债市小幅止盈，资管“钱多”逻辑仍在持续，预计五一前后将继续压缩利差。操作上需保持灵活性，关注资金和权益表现，及时调整策略。利差压缩空间仍存在，尤其是超长端品种，可重点关注。同时，需警惕流动性超预期收紧和宽信用超预期升温的风险。