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钢铁债一季报业绩火热，关税新政给予“适度冷却”总结

核心内容概览

2021年一季度，钢铁债主体利润总额达到618.9亿元，同比增长306%，环比增长112%，创近十年单季度新高，超过供给侧改革红利高峰期。主要受益于国内钢铁行业供需错配、钢价上涨及成本控制。关税新政对钢铁行业进行“适度冷却”，通过调整进出口关税和取消部分出口退税，旨在压缩国内钢铁产量、减少碳排放、稳定钢价、促进产品结构升级。

主要观点

一、钢铁债主体2021Q1单季度盈利水平创十年新高

• 盈利数据：30家钢铁债主体一季度利润总额达618.9亿元，同比增长306%，环比增长112%。
• 行业景气度：国内宏观经济复苏带动房地产、基建、汽车等下游行业用钢需求释放，而供给端受环保政策限制，产能增长有限。
• 利润空间：钢价大幅上涨，矿价和焦炭价相对走低，导致钢材-矿焦价差扩大，进一步提升了钢企利润空间。

二、关税新政对钢铁产业链的多重影响

1. 压缩国内钢铁产量：通过提高出口关税、取消出口退税，抑制出口需求，引导钢企减少产能。
2. 稳定钢价：减少出口、增加进口，对钢价形成下行压力，防止钢价过快上涨。
3. 促进产品结构升级：鼓励高附加值钢材出口，限制中低端钢材出口，推动行业转型升级。

三、钢价已接近历史次高位，后期面临回调压力

• 当前钢价水平：西本新干线钢价综合指数达到5500，接近2008年历史最高点。
• 供需格局：国内钢价主要受国内供需影响，对进出口依赖度低，因此关税新政对钢价影响有限，更可能带来情绪上的“冷却”。
• 未来走势：钢价可能维持高位盘整或小幅下跌，但断崖式暴跌风险较小。

四、钢矿价差趋于稳定，钢企利润空间保持充裕

• 价差走势：2020年10月至2021年4月，钢价-矿焦价差从800上涨至1400，显示钢企利润空间扩大。
• 政策影响：关税新政通过削减国内钢铁产量，间接降低铁矿石采购需求，抑制矿价上涨，有利于维持钢矿价差稳定。

五、出口退税取消对钢铁债利润影响弹性测算

• 影响范围：主要针对非冷系钢材出口，对出口依赖度高的企业影响较大。
• 测算假设：
  • 取消出口退税的钢材主要为中低端产品。
  • 国内钢材价格优势显著，可将部分成本转嫁给国外买方。
  • 其他成本保持不变，每吨出口钢材成本增加325元。
• 影响结果：
  • 钢铁债主体A利润下降12.47亿元，占全年预期利润总额的37.48%。
  • 钢铁债主体B、C利润下降分别为15.36%、15.05%。
  • 其他主体利润下降均在5%以下。

六、钢铁债超额利差冲高尚未回落，与现金流水平相悖

• 超额利差现状：2021年4月AAA钢铁债超额利差达140BP，接近历史最高水平。
• 利差与盈利矛盾：当前钢铁企业盈利和经营现金流充足，但超额利差仍维持高位，显示市场估值偏高。
• 未来展望：随着钢铁企业盈利释放和现金流能力被市场认可，超额利差有望回落，优质钢铁债主体具备投资价值。

关键信息

• 2021Q1利润总额：618.9亿元，同比增长306%，环比增长112%。
• 钢价指数：2021年4月西本新干线钢价综合指数为5327元/吨，接近历史次高位。
• 矿焦价差：2021年4月钢材-矿焦价差为2209元/吨，相比2020年10月上涨810元/吨。
• 出口退税取消影响：非冷系钢材出口退税取消将导致企业利润下降，影响范围因企业而异。
• 超额利差：当前AAA钢铁债超额利差为140BP，远高于2018-2020年的正常区间。
• 政策目标：碳中和、稳价格、促升级。

风险提示

• 产业链供需格局变化：钢价、矿价、焦炭价波动可能影响钢企利润。
• 流动性环境变化：外部流动性环境可能对钢铁债估值产生影响。
• 企业经营风险：部分企业可能因政策冲击导致盈利和现金流下降。
• 信用风险：存在企业恶意逃废债的潜在风险。

附件信息

• 研究团队成员：罗鹏程、胡唯、周春欣、陈姝婷、李泽寰。
• 候补委员：张文、王嘉庆、王凯。
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